销售规模逆势提升，中期派息比率保持稳定，维持“买入”评级越秀地产发布2025 年中期业绩。公司营收保持增长，结转毛利率下滑拖累利润水平，但销售规模逆势提升，投资聚焦高能级城市，融资成本再创新低。受公司结转规模提升影响，我们上调盈利预测，预计2025-2027 年归母净利润分别为17.1、19.0、22.3 亿元（原值10.8、11.7、14.9 亿元），对应EPS 为0.42、0.47、0.55 元，当前股价对应PE 估值分别为10.6、9.5、8.1 倍，公司已售未入账金额充足，业绩企稳回升可期，维持“买入”评级。
　　毛利率同比承压，派息比率维持40%
　　公司2025H1 实现营收475.7 亿元，同比+34.6%；实现归母净利润13.7 亿元，同比-25.2%；实现核心净利润15.2 亿元，同比-12.7%；毛利率10.6%，同比下降3.1pct；实现经营性净现金流41.0 亿元，期末现金446.4 亿元；中期每股派息0.166港元，派息比率维持核心净利润的40%。截至上半年末，公司已售未结金额1490亿元，销售均价达3.8 万元/平。
　　销售金额及排名提升，投资稳健土储充裕
　　公司2025H1 实现合同销售金额615.0 亿元，同比+11%，克而瑞销售排名上升至第8，完成全年销售目标1205 亿元的51%；其中一线城市销售占比80.5%，在北京排名第一，广州排名第二；销售均价4.21 万元/平，同比+42.7%。公司上半年在6 座一二线城市新增13 幅土地，总建面148 万方，权益投资额109.6 亿元；拿地平均溢价率约9%，大幅低于TOP10 房企均值。截至上半年末，公司拥有总土储2043 万方，其中一二线城市占比达94%，大湾区占比39%。
　　商住并举战略深化，融资优势显著
　　公司上半年直接持有的商业实现租赁收入2.97 亿元，同比+41.3%；持股38.88%的越秀房产基金收入2.68 亿元，同比-9.7%；持股66.95%的越秀服务收入基本持平，归母净利润同比-15.6%，其中非业主增值服务毛利率同比-10.3pct。公司上半年三道红线维持绿档，剔预负债率、净负债率和现金短债比分别为64.6%、53.2%和1.7 倍，有息负债总额1038.6 亿元，较年初基本持平，加权平均借贷成本同比下降41 个基点至3.16%。
　　风险提示：政策调控风险、销售回款不及预期、TOD 项目开发进程不及预期。