2025H1 公司营收+34.6%，归母净利润-25.2%。2025 年上半年，公司实现主营业务收入475.7 亿元（同比+34.6%，下同）；归母净利润13.7亿元（-25.2%）；核心净利润15.2 亿元（-12.7%）。期内公司营收实现较大增长，主要与公司结转节奏和结构有关，其中华东贡献入账金额的55.4%，带动整体收入的提升。期内公司业绩有所下滑，主要是（（1）受行业持续调整及结转结构影响，整体毛利率下至10.6%（-3.1pct）；其中，公司计提资产减值5.32 亿元，较上年同期减值规模有所减少。（2）归母净利润占净利润的比例下降至46%。公司目前已售未结金额1490 亿元，随着低毛利率项目的逐步出清，公司业绩有望逐步企稳。
　　财务表现稳健，融资成本进一步降低。截至期末，公司有息负债规模为1038.6 亿元（较2024 年末-0.03%基本持平），其中1 年内到期占比24.0%。
　　加权平均融资成本进一步下降至3.16%（（-41bp）。截至期末，公司剔预资产负债率64.6%，净负债率53.2%，现金短债比1.7 倍，三道红线维持绿档达标。
　　销售规模逆势提升，北方地区为主要贡献区域。2025 年上半年，公司年实现合同销售金额615 亿元（+11.0%）。在上半年全国房地产市场继续萎缩的环境下，公司销售规模逆势提升，表现亮眼。从公司销售结构看，大湾区占27.4%、华东地区占27.8%、中西部地区占11.0%、北方地区占33.8%，北方贡献率较往年显著提升，其中主要是北京期内实现销售197亿元贡献。公司2025 年销售目标为1205 亿元，上半年完成51%。
　　拿地聚焦核心城市，在手资源优质充裕。公司上半年新增13 幅土地，分别在北京、上海、广州、杭州、西安、佛山，总建筑面积148 万方，权益投资额109.6 亿元，一二线城市投资占比92%。公司目前在手资源充足，期末总土储 2043 万方（（ 较 2024 年末+3.65%），一二线城市占比约 94%，年初可售货源 2354 亿元（（ 包含今年年新拿地成成的货源），助力公司全年销售跑赢行业。
　　投资建议：考虑到公司（1）国资背景，融资畅通，流动性保持充裕；（2）将继续受益于竞争格局改善，多元拿地渠道及优异的区域布局将保障销售的动能及韧性。基于目前行业下行环境，公司利润可能阶段性承压，而随着利润率较高的项目逐步进入结转，盈利有望在未来逐步改善。我们小幅下调2025 年业绩预测， 预计公司2025/2026/2027 年营收分别为901.3/922.1/901.6 亿元；归母净利润分别为9.8/11.6/13.5 亿元；对应的EPS 分别为0.24/0.29/0.34 元/股；对应PE 分别为18.7/15.8/13.6 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：政策放松包及预期，毛利率下行超预期，结算进度包及预期。