昆仑能源发布2023 年业绩报告，2023 年公司实现营业收入1773.54 亿元，同比增长3.1%；归属于上市公司股东的净利润为56.82 亿元，同比增加8.68%；归母核心利润61.44 亿元，同比下跌2.18%。公司2023 年分红率为40%，每股派息0.2838 元/股，根据3 月26 日收盘价计算股息率为4.55%。公司业绩表现略低于我们的预期，主要受下半年公司受员工激励、资产减值、原油销售价格下降及零售气顺价进度慢于预期等因素叠加所致。
工业气表现强劲引领天然气销量稳健增长，顺价进度较缓拖累下半年业绩。2023 全年公司天然气总销售量492.85 亿m3，同比增加9.6%，零售气量303.11 亿m3，同比增加9.2%。其中占零售气量比重达69%的工业气表现强劲，同比高增15.5%至210.45 亿m3。公司经营区域有显著的经济后发优势，销气增速超出2023 年全国天然气表观消费量7.6%的增速。公司持续推动天然气优质项目落地，全年新增12 个城燃控股项目。截至2023 年年末，公司累计用户数达1560.4 万户，同比增长6.1%。
购销价差同比微降，仍待顺价工作推进打开毛差空间。2023 年公司天然气销售毛差为0.501元/m3，同比下调0.001 元/m3。2023 年4 月起居民气成本进一步上涨，在2H23 居民气顺价在全国工作大范围启动的背景下，公司至年末有48%的项目实现居民气顺价，整体进度慢于行业平均。2023 年下半年，公司天然气销售税前利润34.32 亿元，环比上半年48.88 亿元环比减少14.56 亿元。随着销气结构持续优化，叠加全国范围内价格联动机制逐渐完善，2024年起公司综合毛差有望提振，带动天然气销售主业盈利能力提升。
加工与储运业务表现强劲，在建LNG 接收站有望长期增厚业绩。2023 年公司如东、唐山两座LNG 接收站平均负荷率达90.6%，高于90%的业绩指引目标。同时，公司15 座LNG 工厂平均负荷率为45.4%，LNG 加工量为28.27 亿m3，实现业绩转正。2023 全年，公司LNG加工与储运业务税前利润高增15.6%至36.54 亿元。2023 年公司LNG 加工储运业绩大幅改善加强，主要系在于下半年进口气经济性持续恢复叠加东部沿海地区对于LNG 的需求有所回暖。2023 年公司新建福建LNG 接收站，周转规模300 万吨/年。考虑到公司目前两座LNG接收站负荷率提升空间有限，新接收站建成后将打开LNG 加工储运业务的业绩天花板。
原油价格下跌，勘探与生产业务业绩下滑。受2023 年下半年国际原油价格下降因素影响，公司原油销售量与价格双降。2023 年公司原油销售价格为66.9 美元/桶，同比下降13.7%，公司勘探与生产收入下滑60.2%至9.1 亿元，税前利润下滑41.4%至3.9 亿元。
维持“买入”评级。基于公司逐步退出原油勘探业务，顺价工作慢于预期等因素影响，我们下调2024-2025 年归母净利润为69.86、74.90 亿元（下调前为78.96、88.14 亿元），新增2026年归母净利润为80.17 亿元；对应的EPS 分别为0.81、0.87、0.93 元/股。当前股价对应2024-2026 年PE 分别为7.8、7.2、6.8 倍。考虑到公司天然气零售业务增速高于全国平均，并计划在2025 年分红率逐步由2023 年的40%提升至45%，高分红提高公司投资价值，维持“买入”评级。
风险提示：天然气采购成本上涨；原油价格高波动。