业绩回顾
　　1HFY21 业绩好于我们预期
　　公司公布1HFY21 业绩：收入113.8 亿元，同比+10.5%；归母净利润20.9亿元，同比+7.1%，好于我们预期，主要由于乳品及饮料板块增长超预期。
　　乳饮增长亮眼，原材料成本上升致利润率有所承压。1HFY21 米果类、乳饮类及休闲食品类收入分别同增-5.8%、23.5%及-2.6%。其中米果类及休闲食品类于去年同期高基数下略有下滑，而乳饮延续2HFY20 高增趋势，于去年同期偏高基数下仍录得亮眼增长。公司1H 毛利率46.8%，同比-1.4ppt，主要由于棕榈油、原纸、铁皮等原材料成本上升。1H 营业费用率24.5%，同比微降0.3ppt。
　　发展趋势
　　乳饮带动1HFY21 稳健增长，下半财年有望延续增势。受益于渠道精耕、生动化行销、新口味拓展及新兴渠道开拓，乳饮增长亮眼，且于各渠道均录得双位数增长。米果类业务在高基数和外销业务受疫情影响下有所下滑，但传统渠道仍录得低单位数增长，且第二季度传统渠道恢复双位数成长。休闲食品板块同样由于疫情影响发货节奏致去年同期高基数下有所下滑。虽下半财年面临疫情及限电挑战，公司预计乳饮板块有望延续增长态势，米果及休闲食品板块于年节旺季有望追回上半年衰退。
　　原材料价格上行致利润率承压，各板块均提价应对成本压力。原材料及包材价格上行下公司利润率承压，米果及休闲食品毛利率分别同降5.3ppt、3.6ppt。而乳饮在较低价奶粉库存支持下毛利率维持49.4%。公司预计于2022 年1 月1 日起对90%乳饮、80%米果及近50%休闲食品产品进行中个位数各阶价格上调以应对成本压力，考虑公司提价首2 月将伴随相应渠道支持，我们预计提价效果主要反映于2022 财年，2HFY21 或面临一定利润率压力，但公司将通过产品结构升级及费用管控尽力抵消成本压力。
　　渠道多元化及产品多样化策略持续推进。公司新兴渠道持续高增，占上半年总收入接近双位数，持续驱动业务增长；同时公司多品牌差异化产品策略不断演进，力求满足不同消费群需求，2018 年及之后推出新品占上半年总收入亦接近双位数。此外越南工厂预计明年投产有望进一步强化海外布局。
　　盈利预测与估值
　　公司交易在15.9/15.0 倍2021/22 年市盈率。考虑乳饮增长反映公司策略成效，上调2021/2022 财年盈利预测2.6%/3.5%，相应上调目标价11%至7.3 港币，对应17.6/16.6 倍2021/2022 年市盈率和11%股价上行空间。维持跑赢行业评级。
　　风险
　　原材料价格大幅上行；疫情反复；新品和新渠道贡献低于预期。