扣非净利大增超预期。2024 年吉利汽车营收达到2402 亿元，同比增长34%，创历史新高；全年归母净利润166 亿元，同比增长213%；扣非后归母净利润85 亿元，同比增长52%，超市场预期。全年销量217.7 万辆，同比增长32%，其中新能源销量同比增长92%，全年渗透率41%。海外方面，出口销量41.5 万辆，同比增超57%。在去年价格战常态化的市场下，吉利的单车收入有所提升。单车平均收入10.7 万元，同比增长了2.5%。得益于规模效应，毛利率达到了15.9% ，同比增长0.6 个百分点。三费方面，销售/行政费用增速均低于收入增长，分别增长12.3%/16.3%。研发费用则增长33.4%，主要用在新车研发和智驾投入。单从4 季度来看，4 季度营收725.1 亿元，环比增长20.1%；归母净利润35.8 亿元，环比增长45.8%。扣非后归母净利润为19.5 亿元。其中毛利率改善超预期，4 季度毛利率为17.3%，环比增加1.8 百分点，主要由于规模效应和星越L 等高盈利油车销量占比提升带动油车毛利率提升和新能源车型盈利能力改善。
　　2025 年销量目标271 万辆，同比+25%，预计银河销量大增。吉利汽车将2025 年乘用车销量目标定为271 万辆，较2024 年实际销量217.7 万辆增长约25%。其中计划新能源车销量150 万辆，同比增长69%（2024 年为88.8 万辆）。其中吉利银河品牌2025 年的销量目标定为100 万辆，较2024 年的49.4 万辆翻倍增长。我们认为随着银河的产品矩阵进一步扩张和高性价比车型（如银河E5、星舰7 等）抢占10-20 万元主流市场，销量增长将会维持强劲。今年银河将会通过推出5 款全新新能源车型，覆盖主流细分市场，提升市场占有率。在三费方面，吉利通过品牌整合、技术平台共享及国际合作分摊，我们认为今年将有效控制费用支出的增速。
　　维持买入，上调目标价。我们上调2025/26 年净利预测 42.8%/42.9%，以反映销量增长和利润率的改善。我们看好吉利在整合后的销量表现，特别银河在主流市场的表现。我们上调目标价至22.5 港元，对应17.8 倍2025年市盈率，相当于5 年的平均值。维持买入。