公司25H1 实现营收1503 亿元，同比+27%；归母净利润93 亿元，同比-14%。
　　同比下滑系24H1 有约77 亿元非经常性损益（资产出售）而基数较高，25H1还原后核心归母净利润达67 亿元，同比+102%。Q2 实现营收778 亿元，同环比+28%/+7%，归母净利36 亿元，同环比-61%/-36%（25Q1 的汇兑收益导致环比基数高）。展望H2，我们看好银河GEA 平台新车周期（银河M9 等），关注高端旗舰SUV 极氪9X 上市，维持“买入”评级。
　　Q2 毛利率17%环比高增，《台州宣言》下内部整合成果显现公司25Q2 销售新车71 万辆，同比+47%。受益于新能源车规模效应增强，25Q2 公司毛利率为17%，同环比-0.7/+1.3pct。单车ASP 和毛利分别为11.0/1.9 万元，同比-12%/-16%，环比+7%/+16%，同比下滑主要系：①星愿等低售价新车占比提升，车型结构同比变化；②25Q2 行业价格战加剧。
　　Q2 单车表现环比提升主要系GEA 平台规模效应继续释放。费用端，25Q2销售费用率为6.1%，同/环比-0.1/+1.1pct；管理费用率为1.9%，同环比-0.8/-0.04 pct；研发费用率为5.1%，同环比-0.4/+0.6 pct。费用端的同比改善，体现出内部整合已初见成效。
　　25H1 新能源占比超50%，8~12 月迎近5 款新品25H1 公司新能源转型继续提速，纯电/插混车型销量分别达51/21 万辆，同比+173%/61%，新能源销售占比由24H1 的34%提升至51%。其中银河、极氪、领克品牌分别销售55/9/15 万辆，同比+232%/3%/22%。尤其是银河品牌销量增速高，带动新能源品牌盈利性向好（GEA 平台新车规模优势）：
　　展望8-12 月，公司将进入强产品周期（5 款新车），包括银河M9（Q3）、领克10 EM-P（Q3）、银河星耀6（Q4）、帝豪换代和极氪9X 等优质车型供给增加，叠加内部整合的持续降本增效，公司单车盈利仍有改善空间。
　　A7 或提振银河月销至12 万辆，看好极氪9X 和银河M9 上市表现8 月6 日，B 级插混轿车银河A7 正式上市，限时优惠下起售价仅8.18 万元。
　　我们认为A7 性价比高，在油耗、空间、智能化等方面领先同级合资燃油，上市首日大定即破万，我们预计其月销约1.5 万辆，有望助力银河销量突破12 万辆。展望8-12 月，我们看好2 款重磅新车：首搭千里浩瀚H9 方案，浩瀚S 架构的首款车型极氪9X（Q3 上市）和首搭千里浩瀚H5 方案的大六座家用SUV 银河M9。我们认为2 款车在带动公司高端品牌形象和平均销售单价提升的同时，有望进一步提升公司销量，或带动公司全年销量突破300 万辆。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司Q2 毛利率环比大幅改善，未来银河新车上市后规模效应有望继续提升，我们上调公司25-27 年归母净利润预测为145/180/228 亿元（上调5%/17%/18%）。采用可比公司估值法，可比公司25 年为16x PE，我们维持给予公司20%溢价，对应25 年19x PE（前值18x），溢价主要系公司降本增效和GEA 增利更显著。对应目标价为29.83 港币（前值26.90 港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期，供应链短缺，公司产品发布、订单不及预期。