维持优于大市，目标价27.80 港元。我们预计 2026-2028 年公司汽车交付量为 349/400/458 万辆，新能源渗透率64%/71%/77%。我们预计2026-2028 年公司EPS 分别为1.88、2.31、2.62 元/股（持平/上调4%/新引入），对比同行业可比公司估值，我们给予公司2026 年13 倍PE，处于公司历史平均估值水平，对应合理目标价27.80 港元（按HK$1=Rmb0.8792；前次目标价26.60 港元，对应2026 年13 倍PE，HK$1=Rmb0.9144；上调5%），维持“优于大市”评级。
　　全年收入与销量再创新高，现金储备持续夯实增长底盘。公司 2025年实现营业收入 3,452.3 亿元，同比增长 25%，创历史新高；全年销量达 302.5 万辆，同比大增 39%，超额完成 300 万辆目标，市占率升至 10.05%。其中新能源销量快速放量，银河继续承担主流市场走量主力，带动集团规模与新能源渗透率同步提升。截至 2025 年末，公司总现金水平升至 682 亿元，同比增长 46%，现金净额达 499 亿元，资金实力进一步增强，为后续新品投放、全球化扩张及智能化投入提供充足支撑。
　　盈利能力稳步改善，经营质量提升趋势明确。公司 2025 年核心归母净利润达 144.1 亿元，同比增长 36%；核心归母净利率升至 4.2%，同比提升 0.5 个百分点。若按账面口径，全年归母净利润为 168.5 亿元，整体保持稳健。下半年单车核心归母净利润提升至 4,800 元，较上半年进一步改善，反映规模效应、费用优化与产品结构升级正持续兑现。全年研发总投入达 219 亿元，同比增长 8.3%，研发投入占收入比重为 6.3%，在维持高强度投入的同时，整合后的资源配置效率也在持续提升。
　　并出海节奏显著提速，全球化布局正由贸易输出走向全链路本地化。
　　公司 2025 年全年出口销量达 42 万辆，其中新能源出口 12.4 万辆，同比大增 240%，标志新能源出海进入加速突破阶段。管理层提出 2026年出口目标 64 万辆，同比增长逾 50%，内部挑战目标为 75 万辆；而1-2 月出口销量已达 12.1 万辆，同比增长 129%，开局强劲。区域上，公司正重点打造欧洲、东欧、东盟三大核心市场，并在墨西哥、智利设立子公司，推进研产供销服全链路本地化，全球化有望成为未来重要增量来源。
　　新品周期全面开启，多品牌矩阵有望支撑 2026 年销量继续向上。公司提出 2026 年集团销量目标 345 万辆，其中银河、极氪、领克销量目标分别为 155 万辆、30 万辆和 40 万辆，中国星系列维持约 120 万辆。
　　从产品节奏看，银河将继续完善主流新能源全品类布局，领克将推出07 旅行版及新款中大型 SUV，极氪则将推出 8X 与 9X 光辉版，强化高端化突破。其中极氪 8X 开启预售后 38 分钟小定破 1 万台，市场反馈积极。我们判断，公司新品周期与品牌协同共振，2026 年销量与结构改善具备较高确定性。
　　风险提示：海外销量不及预期，国内价格竞争加剧，宏观经济下行。