投资要点
我们的观点：东岳集团是中国氟硅行业龙头，氟化工（氢氟酸+制冷剂+含氟高分子材料）和硅化工（单体+中间体+深加工产品）两大产业链一体化优势显著；二三代制冷剂供需整体改善；但PVDF、有机硅DMC 市价下跌，公司2023 年1-5 月业绩预警。预计公司2023 年下半年仍有一定盈利压力，但长期发展空间向好。截至2023年6 月29 日收盘，公司股价对应2022 年的PE 及PB 各为3.6x、0.87x，建议投资者关注。
氟硅行业龙头，业绩预警：东岳集团有含氟高分子材料、制冷剂、有机硅三大业务，2022 年收入占比各为32.4%、21.8%、33.2%，此外公司布局有二氯甲烷、PVC 及烧碱等业务。公司公告称其2023 年1-5 月归母净利润同比下降83%，预计2023H1利润同比大跌。2022H1 公司归母净利润16.9 亿元，创半年度新高；若公司2023H1归母净利润增速与2023 年1-5 月一致，则2023H1 约2.9 亿元。2023 年1-5 月，公司经营状况稳定，主要产品的产销量同比增长，并保持适度研发投入，拓展新产品应用；利润同比下跌主要由于：部分主要产品价格同比大跌，且同期原材料价格的变动不足以弥补产品市价下滑对利润的影响，由此导致收入及利润率齐跌。
制冷剂：R22 龙头，供需格局改善。东岳是中国制冷剂龙头，目前二代制冷剂R22年产能28 万吨，稳居第一；R142b 产能5.8 万吨，外销配额1.3 万吨，其余用于内部生产PVDF、FKM 等。据生态环境部，2023 年R22 配额削减19%，供给减少；而PTFE 扩产、空调及冰箱市场带来稳定需求，R22 供需格局改善。2020-2022 年是三代制冷剂配额基准年，2022 年东岳R32、R125 年产能各为6、4 万吨。鉴于三代制冷剂配额基准年已过，供给端趋于理性，下游有望整体去库存。
含氟高分子材料：PVDF 产能释放，价格回落。东岳的高分子材料包括PTFE、PVDF、HFP、FEP、FKM 等诸多品类，现有年产能分别为5.5、2.5、1、1、0.3 万吨，产能优势显著，并实现R142b、R22 等原材料自给自足。公司指引2025 年PVDF 总产能升至5.5 万吨，拟在内蒙古新建3 万吨PVDF 产能，并配套包括氢氟酸、Rl52a、Rl42b、VDF 在内的产业链原材料产能建设。2022 年锂电需求驱动PVDF 均价大涨，公司含氟高分子材料分部利润释放。鉴于行业产能扩充及下游需求偏弱，2023 年PVDF 报价及利润率回落。
有机硅：有一定盈利压力。公司的有机硅业务由子公司东岳硅材生产，其使用硅粉及自供的一氯甲烷生产硅单体，并将硅单体加工为硅中间体（主要为DMC），其中部分中间体自供用于生产硅橡胶及其他有机硅。东岳硅材的硅单体原有年产能30万吨，2020 年3 月在深交所创业板上市募资金用于扩产30 万吨单体和20 万吨下游深加工，目前单体产能60 万吨。当前有机硅下游需求偏弱，整体供大于求，价格下行，有一定盈利压力。
风险提示：产品及原材料价格波动，行业产能过剩，公司经营风险。