业绩回顾
　　4Q24 业绩符合预期
　　公司公告2024 全年业绩，实现营业收入141.81 亿元（YoY-2.15%），实现除税前溢利约人民币14.23 亿元（YoY+117.9%），高分子材料/制冷剂/有机硅/二氯甲烷及烧碱业务实现分部收入38.25/32.48/52.13/11.04(YoY-16.0%/+13.1%/+7.2%/-6.2%)，分部溢利5.08/8.06/1.02/3.72 亿元（YoY+50.9%/+159.6%/扭亏/+49.9%）。其他业务分部业绩转亏3.69 亿元，主要因为房地产业务处置影响。公司2024 全年实现归属于上市公司应占期内溢利8.11 亿元（YoY+14.5%）。公司2024 年资本开支为18 亿元，拟每股分红0.1 元，业绩符合市场预期。
　　发展趋势
　　制冷剂产量维持高位。根据百川盈孚数据，制冷剂R32 周度产量（4.12-4.18）为5,863 吨，相比于2024 年春节后第一周（2.8-2.14）产量增长53.4%。关税落地后制冷剂周度产量仍维持高位，我们认为，中国制冷展临近，2Q25 制冷剂需求有望维持高位，价格有望持续上行。根据氟务在线与中国海关数据，1Q25 R32/R134a/125 出口量分别为9,026/15,690/3,387吨（YoY+5.3%/-48.3%/+23.9%），内外销价格基本持平。制冷剂外需主要以南美、东南亚、中东等发展中国家为主，需求受关税影响有限。公司2025 年R22/R32/R134a/R125/R152a 权益配额分别为3.29/4.22/0.52/1.11/0.55 万吨，我们认为公司制冷剂业绩有望持续兑现。
　　氟聚合物需求有所转暖。根据中国海关数据，1Q25 PTFE 及其他含氟聚合物出口量分别为10,360/8,324 吨（YoY+21.4%/+6.3%）。根据氟务在线数据，中国制冷剂占全球80%份额，含氟聚合物占全球60%份额。我们认为，中国氟化工主要产品在全球产业链分工中具有不可替代性，需求韧性较强。公司PTFE、PVDF 等氟聚合物下游认可度高，高端牌号逐步实现突破，1H25 氟聚合物业绩环比有望持续回暖。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2025/2026 年净利润21.13/26.94 亿元。当前股价2025/2026 年市盈率分别为6.9x 与5.3x。我们维持公司目标价11.6 港元/股与跑赢行业评级，对应2025/2026 年市盈率分别为9.0x 与6.9x，较当前股价有30.6%的上行空间。
　　风险
　　制冷剂价格大幅波动，氟聚合物新增项目投产进度不及预期。