本报告导读：
2024 年资本开支计划明确缩减，在不考虑国补加速回收情况下，2024 年将看到公司自由现金流转正。现金流改善将支撑更稳健的现金分红，分红或有望提升至更高水平。
摘要：
维持“增持”评级 。我们维持公司2024-2026 年预测净利润分别为44.67、45.41、46.20 亿港元，对应EPS 分别为0.73、0.74、0.75 港元。我们重申公司2024 年自由现金流拐点将会出现，分红或有望提升至更高水平，行业龙头有望迎来价值重估。给予公司目标价5.11 港元，维持“增持”评级。
光大环境：我国垃圾焚烧行业产能第一的绝对龙头。1）公司为光大集团旗舰企业，垃圾焚烧行业上市公司中唯一央企。2）截至2023 年底，公司在手15.89 万吨/日垃圾焚烧产能，为全球最大垃圾焚烧运营商。2022 年公司垃圾焚烧产能已投运规模行业市占率13%，处于绝对龙头地位。
自由现金流拐点将至。1）股价复盘：2018 年百亿供股及随后的对于国补退坡的持续担忧拖累股价。高负债经营、应收和现金流为投资者的长期顾虑。2）在资本开支方面：2020-2021 公司每年资本开支约280 亿港元，2023年资本开支78 亿港元，2024 年公司规划整体资本开支60 亿港元，伴随储备项目投产，资本开支大幅缩减。3）在自由现金流方面：2023 年公司实际自由现金流已接近转正。4）我们测算公司正常运营情况下，经营活动现金流量净额保守预计超70 亿港元，2024 年资本开支计划明确缩减，在不考虑国补加速回收的情况下，2024 年也将会看到公司自由现金流转正。现金流改善将支撑更稳健的现金分红。长期压制公司估值的主要因素消除。
公司价值重估空间广阔。公司目前2024E PE 4.5 倍，2023 PB 0.42。对比同行：1）经营水平方面，公司运营效率行业领先。2）财务数据方面，公司位于行业正常水平。3）从PE 角度，可比固废水务公司2024E PE 均值11.0、11.9 倍；H 股北控和粤丰2024E PE 分别为9.9、8.2 倍。4）从PBROE角度，公司2023 年ROE、PB 分别为9.27%、0.42，可比固废水务公司ROE、PB 均值分别为10.15%、1.22、从估值与盈利匹配程度来看，公司被显著低估。5）公司目前静态股息率6.75%，目前分红率31%有较大提升空间；在资本开支下降，现金流改善背景下，也具备分红提升的条件。
风险提示：国补回收低于预期、分红不及预期、项目运营低于预期等。