投资要点：
　　公司发布24 半年报。公司24H1 实现营业收入28.7 亿元，同比+11.9%；实现归母净亏损2.18 亿元，同比缩亏6568 万元。业绩整体符合市场预期。
　　ARR 符合增速预期，预计24-26 年CAGR 保持30%+。据公司公告，公司24H1 实现ARR收入31.5 亿元，同比+24.2%，随着产品成熟度提升，预计24-26 年云转型收效期可实现较高增速。
　　云转型效果显著，经营高韧性+高质量。公司24H1 实现云收入23.89 亿元，同比+17.2%，占比超过80%，在下游恢复相对较慢的环境下，相较于项目型公司展现出较强的经营韧性；公司截至24H1 合同负债达33.7 亿元，应收账款（净额）为1.7 亿元，体现出高质量经营的特点，也为长期的稳健成长奠定基础。
　　大客户合同增速显著，苍穹星瀚提供增长动力。报告期内公司苍穹及星瀚合计实现云服务收入5.5 亿元，同比+38.9%，合同签约金额同比约+63%；苍穹和星瀚云订阅ARR 同比+29%，净现金续费率（NDR）为97%，大客户战略初见成效，陆续签约中国石油天然气集团、中国航空集团等大型企业，展现出较强成长动力。
　　中小客户提供增长基本盘，具备相当韧性。报告期内星空实现收入10.5 亿元，同比+14.3%；订阅ARR 同比+24%，NDR 为95%，覆盖客户数量达到4.2 万家，报告期内新签大量海外地区企业，助力中企出海。小微财务云实现收入5.88 亿元，同比+17.3%；云订阅ARR同比+31%。中小客户作为金蝶长期耕耘领域，在多行业体现出相当的经营韧性，保障公司成长基本盘。
　　与微软等大模型合作，AI 财务及人力已实现产品验证。通过苍穹平台进行企业级AI 应用创新，在海信集团、中国金茂等进行产品验证，目前与百度、微软、AWS、腾讯等厂商在大模型领域合作，目前苍穹平台的ISV 构建应用150+，覆盖19 各行业。作为AI 应用商业化的重要方向，公司有望在AI 时代构建新的成长阶段。
　　维持“买入”评级。我们维持此前盈利预测，预计公司24-26 年实现收入67.5、81.0、98.1亿元，实现归母净利0.1、2.1、4.3 亿元，基于公司在云转型收效期中展现的高经营质量，所处行业国产化及中企出海趋势，以及AI 对于相关业务的进一步提升，我们维持“买入”评级。
　　风险提示：大客户推广不及预期，项目回款不及预期，下游景气度恢复不及预期。