业绩回顾
1Q20 业绩下滑基本符合预期
粤海投资公布2020 年一季度业绩：收入34.2 亿港元，同比+0.6%；归母净利9.9 亿港元，同比-17.6%，基本符合我们的预期：
受疫情影响，百货、酒店、公路板块业绩如期下滑，税前利润分别同比减少76%、179%、88%，主要由于1）百货客流量下降，各店收入普遍下滑40~80%；2）酒店房价下滑且入住率由去年同期78~94%降至约31%水平；3）高速公路疫情期间暂停征收通行费。
物业公允价值亏损拖累业绩表现。公司1Q20 计提了1.85 亿港元公允价值亏损（1Q19 净盈余0.35 亿港元），我们认为主要与公司对投资物业的疫情影响进行了相对审慎估计有关。
水务板块仍保持稳健。受疫情影响东深项目供水量同比下滑5.9%，但受益“统包总额”模式，1Q20 税前利润仅同比下降1.5%，成为业绩压舱石；其他水务项目受益产能扩张（期末供水、污水处理产能分别同比+50%、+17%），1Q20 税前利润同比增长55%。
发展趋势
疫情影响淡去，基本面有望逐步转暖。我们认为公司水务板块稳健向好，百货、酒店、公路板块盈利也有望随疫情减弱逐步恢复。此外，物业方面，我们预计粤海城将在2Q20 开始交付，贡献盈利增量；发电方面，煤价下行趋势也有望提升电厂业绩表现。
派息能力强，重申防御价值。尽管公司一季度业绩小幅承压，但我们认为无碍公司的派息能力与投资价值，维持今年每股派息预测0.65 港元（对应75%派息率）。我们测算公司2020 年自由现金流股息覆盖率仍可达到1.3 倍，充裕现金流有望支撑派息增长。
盈利预测与估值
考虑到一季度业绩下滑符合预期，我们暂维持公司2020 年和2021年盈利预测不变。公司当前股价对应2020/2021 年2.4 倍/2.4 倍市净率。考虑到公司稳健派息带来的防御价值，我们维持跑赢行业评级和17.40 港元目标价，对应2.6 倍2020 年市净率和2.5 倍2021年市净率，较当前股价有8.2%的上行空间。
风险
降息幅度不及预期。