4Q22 业绩符合我们预期
　　万洲国际公布2022 年年报：2022 年实现收入281.36 亿美元，同比+3.1%；实现归母净利润（生物公允价值调整前）14.01 亿美元，同比+34.3%。其中，4Q22 实现收入77.29 亿美元，同比+6.92%；实现归母净利润（生物公允价值调整前）4.87 亿美元，同比+88.8%。
　　发展趋势
　　美国肉制品：4Q22 美国肉制品录得3.13 亿美元经营利润，我们测算4Q22美国肉制品单吨经营利润为727 美元，环比3Q22 提升11%，主因4Q22为美国生猪价格淡季，肉制品成本较低，4Q22 吨利仍高于历史上单季度肉制品吨利水平，4Q22 肉制品销量同比+0.4%。美国肉制品2022 年吨利745 美元，同比+21%，主因：1）2022 年公司定价策略成功，2022 年美国肉制品吨价同比+10%，2）2022 年公司成本控制良好。2022 年，美国肉制品平衡了零售业务、贴牌业务、餐饮业务组合，根据下游需求调整产品组合，2022 年贴牌业务、餐饮业务销量表现良好。中长期看，我们认为公司有望透过产品结构升级等举措来推动肉制品吨利稳中有升。
　　美国猪肉：4Q22 美国猪肉利润表现承压。4Q22 美国头均养殖亏损约为22美元，主因4Q22 头均养殖成本较高。4Q22 美国屠宰业务录得亏损，我们测算4Q22 头均屠宰亏损2.5 美元，主因4Q22 屠宰运营成本较高，而美国4Q22 猪肉出口需求承压环境下，4Q22 美国猪肉价格缺乏支撑。整体看4Q22 美国猪肉板块录得1.28 亿美元经营亏损。中长期看，美国养殖业务分部正在进行基因改良工作，我们认为此措施有望降低养殖成本；美国屠宰业务分部正在优化分割肉产品组合，提升生鲜肉附加值。我们认为这些措施有望提升美国猪肉业务的盈利水平。
　　其他：公司4Q22 经营利润4.48 亿美元，同比-31.3%，但核心归母净利润4.87 亿美元，同比+88.8%，经营利润和核心利润的同比变动幅度有所分化，主因：2022 年公司出售Saratoga、退出Norson合营权益、重组美国西部业务等，2022 年和4Q22 公司录得正向出售资产收益、出售合营投资等收益等。
　　盈利预测与估值
　　考虑2023 年公司资产处置相关的损益存在不确定性，我们下调2023 年核心净利润预测3.6%到14.2 亿美元，引入2024 年利润预测14.4 亿美元。
　　当前股价对应2023/2024 年5.5 倍/5.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑万洲国际盈利能力稳定+港股估值水平较低，维持目标价5.5 港币不变，目标价对应6.4/6.3 倍2023/2024 年P/E，较当前股价有18%的上行空间。
　　风险
　　全球猪价、肉价、新冠疫情对公司中美欧三地猪肉全产业链利润的影响。