当前估值表明风险回报具备吸引力
　　三季度业务受恶劣天气影响，但产品升级趋势延续。
　　白酒业务逐步稳定；营收有望于2024 年重回增长。
　　重申“买入”评级；小幅上调目标价至65.70 港元（对应16 倍2024 年EV/EBITDA）。
　　此港股通报告之英文版本于2023 年10 月4 日上午6 时30 分由华兴证券(香港)发布。中文版由华兴证券的姜雪烽（证券分析师登记编号: S1680519070001）审核。如果您想进一步讨论本报告所述观点，请与您在华兴证券的销售代表联系。
　　三季度业务因恶劣天气遇冷：我们预计华润啤酒在今年三季度的销量同比减少高单位数，主要是因为包括江苏、浙江、福建在内的关键市场遭遇了台风和暴雨等恶劣天气。然而，我们的渠道调查显示，包括雪花纯生、雪花经典和喜力在内的高端产品持续超水平表现。
　　我们预计下半年啤酒均价上涨5.8%（对比上半年涨幅为4.4%），表明产品升级不断开展，且华润啤酒的整体销量增速有可能因三季度增速疲软而在下半年放缓至同比增长2.4%，低于上半年的4.4%。
　　白酒业务将在2024 年恢复营收增长。中国的白酒行业由于经济放缓而受到强烈冲击，且根据我们与投资者的探讨，市场似乎认为华润啤酒在2023 年1 月进军白酒市场之举恰不逢时。我们认为，公司已重塑了自身品牌和产品组合、优化了分销网络并降低了库存，白酒业务将在2024 年重回营收增长。鉴于下半年发布新品，我们预计华润啤酒的白酒业务将在2H23/2024 年带来15 亿元/30 亿元人民币的营收，对应EBIT 分别为2.5 亿元/4.5 亿元人民币。
　　鉴于未来数年白酒业务的长期潜力可能创造切实回报，当前估值具有吸引力。尽管中国的经济和市场情绪可能会继续让中国的消费股估值承压，但我们认为华润啤酒当前的估值并未充分反映其白酒业务的长期潜力，而在我们看来白酒业务将从2024 年起成为一项增长推手。许多中国的白酒公司由省政府所有，这些公司的管理能力尚未经过自由市场竞争的考验。对华润啤酒而言，我们认为它在啤酒市场的经验是一项竞争优势，能够提高获得白酒市场份额的可能性。中国的白酒市场也依旧分散，或迎来整合机会，尤其是对大玩家而言。
　　重申“买入”评级；略微上调目标价至65.70 港元。我们持续以16 倍的2024 年EV/EBITDA 对华润啤酒进行估值，位于公司中国啤酒和白酒同业交易区间的高位，并在小幅修正盈利预测后得到我们新的目标价。我们重申“买入”评级，因为我们看到公司当前交易倍数为18.1 倍的2024 年P/E，较其近五年平均交易P/E 低2.4 个标准差，具备吸引力。我们的目标价对应29 倍的2024 年P/E。
　　风险提示：原材料成本上升，未能持续实施产品升级策略和支持高营销开支。