短期内业绩面临压力…啤酒市场在今年前三季度整体表现较弱。餐饮渠道是啤酒销售的重要渠道（约占4 成以上），但是今年以来餐饮市场总体表现较为疲软。根据《中国餐饮品牌力白皮书2024》，2024 年1-8 月，全国餐饮相关企业注册量较去年同期减少了44.4 万家，餐饮相关企业注销、吊销的数量超过了160 万家（超过了2023 年全年的9 成）。除此之外，啤酒消费环境承压以及天气多变也对啤酒市场造成负面影响。
　　…但华润表现优于行业，高端化进程仍在持续。在整体行业面临较大压力的情况下，中国啤酒行业整体的高端化进程有所放缓。但是反观华润啤酒的业绩表现，2024 上半年公司中档及以上啤酒销量占比首次超过50%，次高档及以上产品销量实现个位数增长，高端及以上的销量则实现双位数的亮眼增长，喜力、老雪和红爵等产品销量同比增速超20%。尽管上半年公司啤酒业务销量下滑3.4%，但高端产品组合的优异表现引领了均价的提升，使得公司整体收入表现较为稳定。
　　管理层积极调整策略，对未来业务发展充满信心。维持买入。管理层表示，尽管今年以来啤酒行业整体承压，明年啤酒消费环境仍需观察，但公司将继续推进高端化、差异化和地区性产品。同时，公司将在新品研发、消费渠道和消费场景拓展、营销模式等方面进行创新，在经济环境较好的时期实现双位数的销量增长目标，经济环境一般的时期实现个位数增长目标。因短期行业压力，我们下调财务预测和目标价，但仍看好公司长期可持续发展。最新目标价37.29 港元，基于19 倍（过去三年平均市盈率下调1 个标准差）2025 年市盈率（前为22.2 倍2024-25 年平均市盈率）。
　　上半年业绩回顾。华润啤酒于2024 上半实现收入237.4 亿元（人民币，下同），同比下滑0.5%。其中，啤酒业务收入为225.7 亿元，同比下滑1.4%，销量/单价分别同比-3.4%/+2.0%，表现优于行业平均水平。产品结构提升和部分原材料价格的下降积极作用于毛利率，带领啤酒业务毛利率实现0.6 个百分点的提升至45.8%。白酒业务收入达11.8 亿元，同比提升20.6%。有效的库存管理利于终端价格的稳定，带动毛利率提升2.1 个百分点至67.6%。归母净利润同比实现1.2%的增幅，达47 亿元。