事件：公司公布2024 年业绩，2024 年公司实现营业总收入386.35亿元，同比-0.8%，实现归母净利润47.39 亿元，同比-8.0%；还原3600万元固定资产减值亏损和一次性员工补偿及安置费用，及下半年政府补助和出售土地权益所得溢利的特別收入2.66 亿元，2024 年EBIT 为45.67亿元，同比+0.2%。
　　2024 年高端化进程稳步发展，2025 年1-2 月销量个位数增长。量价方面，2024 年公司啤酒销量/吨价分别为1087.4 万吨/3355 元/吨，同比-2.5%/+1.5%，高档及以上啤酒销量同比超过9%，喜力接近20%增长，老雪、红爵销量基本实现翻倍增长，醴销量同比增长35%。次高档及以上销量同比实现单位数增长，中档及以上啤酒销量占比首次全年超过50%，产品结构进一步升级。2025 年1-2 月，公司啤酒销量在高基数下达个位数增长，其中喜力销量持续双位数增长，高端化持续发展，2025 年迎来开门红，在经济稳步复苏和同期基数较低情况下销量有望逐月改善。渠道方面，公司加速布局即时零售（如与歪马送酒合作）、会员店等新渠道，2024年集团线上GMV 同比超30%，即时零售渠道增长显著，有效触达年轻消费群体。分地区，东区/中区/南区实现收入182.8/98.0/101.8 亿元、同比-1.4%/-0.6%/+2.5%，南区受益于中高档产品占比较高增长有韧性。
　　摘要销量增长超35%，金沙持续优化产品线。2024 年白酒业务实现收入21.49 亿元，同比+4.0%，毛利率上升5.6pct 至68.5%，白酒业务EBITDA为8.52 亿元，同比+0.5%，剔除下半年政府补助特别收入500 万元，全年白酒EBITDA 为8.47 亿元，同比+8%。摘要品牌销量增长35%，贡献白酒业务营业额超70%，摘要在行业下行周期下逆势高速增长，主因1）大力品牌建设；2）坚持大单品策略；3）库存管理秉持厂商命运共同体概念，渠道库存控制在5 个月内，维持价格稳定；4）加强控制终端费用；5）高度重视BC 一体化。金沙品牌方面，公司将持续优化产品线，解决价格和库存问题，推动摘要和金沙协同发展。在啤白双赋能的策略下，白酒业务利用啤酒业务的渠道优势，实现渠道商数量大幅增长，为中长期快速发展奠定坚实基础。
　　毛利率改善，盈利能力持续提升。公司整体毛利率为42.6%，同比+1.3pct。费用端，2024 年销售费用率/管理费用率同比+1.0/-0.1pct,所得税率提升2.1pct 至28.4%。啤酒业务方面，成本端，2024 吨成本同比-0.1%，啤酒毛利率提升0.9pct 至41.1%，毛利率稳步提升主因下半年原材料成本进一步下降。EBITDA 率为20.9%，同比+0.7pct，高端化发展下公司盈利能力持续提升。分红方面，期末每股派息0.387 元，连同中期股息每股0.373 元，2024 年合计每股派息0.76 元，分红率达52%。
　　投资建议：预计2025-2027 年收入增速分别为6%/5%/4%，归母净利润增速分别为9%/8%/8%，EPS 分别为1.59/1.72/1.86 元，对应当前股价PE 分别为17x/15x/14x，我们按照2025 年业绩给予18 倍并按照0.92:1的汇率，一年目标价31.11 港元，给予“增持”评级。
　　风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。