事件：华润啤酒25 年预计实现净利润29.2-33.5 亿元，同比下降29.6%-38.6%。
　　其中，25H2 净利润预计亏损24.07-28.37 亿元，同比由盈转亏。
　　白酒业务减值落地，消除不确定性。
　　25 年公司净利润同比下降，主要由于确认了27.9-29.7 亿元的商誉减值，该减值源于2023 年1 月收购贵州金沙窖酒55.19%股权后，白酒市场需求疲软及消费场景收缩，导致消费减少。若剔除商誉减值影响25 年公司预计实现经营净利润为58.90-61.40 亿元，同比增长23.8%-29.0%；其中预计25H2 经营净利润1.33-3.83 亿元，同比增长412%-1373%。此次减值为非现金项目，不会对公司现金流及分红能力产生实质影响，有助于消除投资者对白酒业务的担忧，使市场焦点回归到基本面稳健的核心啤酒业务上。
　　啤酒高端化战略持续兑现，积极拥抱新渠道。
　　我们预计公司25 年啤酒销量实现低单位数增长，表现优于行业；高端产品中，喜力持续表现优异，25 年销量预计实现双位数增长。公司积极拥抱新消费渠道，与美团闪购、歪马送酒等平台达成战略合作，并于25 年12 月推出与歪马送酒联合打造的首款独家定制产品“雪花全麦白啤”，持续加码即时零售。随着二季度逐步进入啤酒消费旺季，叠加餐饮渠道的边际复苏趋势和世界杯赛事的正面影响，公司啤酒销量有望获得催化。
　　展望26 年，1）啤酒：根据公司指引，啤酒销量有望继续保持低单位数增长，其中喜力和SuperX 销量有望延续25 年的增长趋势，纯生销量争取止跌。26 年公司将重点布局差异化啤酒，涵盖果啤、特色小麦啤、茶啤等，其中茶啤热度回升、行业布局增多。随着消费需求日趋多元，差异化产品成为支撑高端化的重要方向，中长期具备增长潜力。2）白酒：26 年白酒业务以稳为核心，聚焦高端品牌“摘要”稳价盘、提性价比，适度布局中档产品。当前白酒行业处于调整期，行业整合提速、中小品牌出清，静待底部明确。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司25 年计提商誉减值较多，我们下调公司2025年归母净利润预测至31.25 亿元（较前次下调47%），维持2026-2027 年归母净利润预测分别为59.68/63.34 亿元。当前股价对应2025-2027 年PE 分别为24x/13x/12x。华润啤酒作为啤酒赛道的龙头企业，高端化发展战略目标清晰，布局坚定。我们看好公司中高端产品的放量前景和白酒业务的发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧。