1H23 盈利符合华泰预期；管理层维持全年净利润指引我们认为康师傅是在波动资本市场以及较疲软零售环境中，能有较强业绩韧性的企业：1）方便面和饮料均是成熟业务，预计未来也将稳定增长。康师傅上半年净利润同比增长31%至16.4 亿，符合华泰预期，管理层也重申维持其全年35 亿净利润指引不变；2）尽管今年中期停止派发特别股息，公司将尽量维持全年100%的派息比例，对应23E 股息率6.2%；3）我们预期康师傅将受益于原材料成本改善，产能利用率提升以及方便面和饮料行业的健康增长，23/24/25 年净利润预计增长33/22/16%。我们略微下调基本EPS0.3/2.7/3.4%至0.62/0.76/0.88 元，微幅上调目标价2%至15.4 港币，基于0.71 元的12 个月动态EPS 和19.8 倍远期PE，较其2019 年以来的历史均值+0.5SD，以反映利润率进入扩张区间。
方便面全价格带布局；饮品逐步实现全品类无糖化1H23 收入同增7.0%至409 亿。其中方便面收入同增2.9%，受产品提价以及高基数的综合影响。管理层表示7-8 月方便面收入同增较1H23 加速，并预计2H23 有望实现中单位数同比增长。中长期角度，方便面业务将继续由人均消费量提升带动，因此康师傅以全价格带及多种包装规格的产品组合能满足各细分场景下的消费者需求。饮料收入同增9.5%，主要受益于出行客流增加以及餐饮渠道渗透，推动茶饮/果汁/包装水分别同增9.3/16.4/14.9%；具体产品中，果茶/乌龙茶/喝开水/星巴克星选同增25/>50/>60/>30%。顺应消费者需求变化，公司逐步在饮料全品类实现无糖化。
原材料成本压力持续缓解推动GPM 改善
上半年方便面GPM受益于棕榈油价格明显下跌，同比扩张5.2pp 至25.8%；而饮料由于白糖价格上涨以及PET 树脂价格下跌，仅略同增0.5pp 至32.7%；集团GPM 同比扩张2.2pp 至30.5%。7 月以来棕榈油/PET 树脂/面粉国内平均价格分别同比下滑20.6/5.5/7.4%，而白糖价格同比上涨22.6%。预计下半年GPM 将维持扩张趋势，但幅度小于上半年。我们预计全年GPM 将同比扩张1.6pp 至30.7%。
停止派发中期股息；未来预计维持100%派息率
由于美元加息推高海外美元贷款成本，康师傅今年中期停止派发中期特别股息（2021/2022 均有特别股息）。管理层预计未来将尽量保持100%派息率，对应2023 年股息率为6.2%。康师傅当前股价对应14.1 倍12 个月远期PE，较其2019 年以来的历史均值（18.6 倍PE）有24%折让，估值吸引。
风险提示：1）市场竞争激化；2）食品安全问题；3）成本缓解较慢；4）天气不利因素。