与预测不一致的方面
马钢2014年净利润较我们的预测/彭博市场预测高50%/188%。其毛利率同比扩张了2个百分点，主要得益于原材料价格的降幅超出钢材产品价格的降幅。尽管收入同比下降19%，但公司的销售管理费用同比上升了4%。不利影响被政府补贴同比提高19%所抵消（2014年为人民币5.39亿元，而税前利润为5.12亿元）。有效税率为48%，高于2013年的35%，主要因为折旧政策调整的暂时性影响。公司的经营性现金流同比下降了43%，因为来自客户的现金减少。
2015年公司指引：粗钢/钢材产品的生产计划较2014年实际产量高4.5%/6.5%，增幅主要来自总公司。资本开支计划为人民币26亿元，同比持平。投资影响
一季度以来螺纹钢/热扎板卷的价格下跌了7%/16%，而国内铁矿石和焦煤的价格仅下跌了2.4%/6.7%。由于利润率收窄，我们预计上半年公司面临的形势较为艰难。
马钢H股/A股目前对应0.6倍/1.3倍的2015年预期市净率，较其2002年以来历史均值的差异为-34%/+12%。维持对马钢H股/A股的卖出评级，基于市净率/净资产回报率的12个月目标价格没有调整，仍为1.69港元/人民币2.60元。
主要风险：钢价高于预期，铁矿石/焦煤价格低于预期。