公司上半年业绩符合预期。项目运营规模持续扩张，运营收入占比提升7.4 个百分点；轻资产化转型持续推进，公司盈利能力及现金流状况得到改善。维持2021~2023 年EPS 预测0.45/0.51/0.57 港元，给予10 倍2021 年目标PE，对应目标价4.50 港元，维持“买入”评级。
业绩符合预期。公司H1 实现营业收入136.69 亿港元，同比上升9.8%；实现归母净利润24.21 亿港元，同比上升6.7%；折算基本EPS0.24 港元，H1 业绩符合预期。此外，公司宣布派发中期股息每股0.09 港元，派息率为37%。
建造服务收入下降，收入质量持续向好。公司建造收入呈现持续收缩态势，公司H1 建造服务收入同比下降4.2%至69.17 亿港元，其中水环境综合治理项目建造服务收入同比下降10.8%，BOT 水务项目建造收入同比下降2.2%。公司水务项目运营规模持续扩张彰显行业龙头竞争力，H1 公司净增加设计产能131 万吨/日，在手设计产能达到4,343 万吨/日，其中已投运产能占比为64%。受运营规模持续增长但建造收入同比下滑影响，公司收益质量持续优化，运营收入占比同比提升7.4pcts 至49.4%。H1 整体毛利率水平略微下降1.4pcts 至36.9%，主要原因是受疫情和市场行情影响，建造业务毛利率水平下降。H1 期间费用水平基本稳定，管理费用率小幅同比提升1.1pcts，财务费用率小幅同比下降0.6pct。从负债水平来看，负债率同比下降1.1pcts 至66.1%，系平安基石注资导致股权增加。
轻资产转型稳步推进，有效缓解公司扩张资金压力。公司坚定推动轻资产转型，主动减少水环境综合治理项目的投资，更多地采用EPC+O 等轻资产模式。截至2021H1，公司以轻资产模式管理项目和水厂及村镇污水处理设施的共有101 个项目，轻资产业务已经成为公司收入的重要构成部分。在与三峡集团的合作中，公司主要负责提供毛利率较高的技术咨询及运营服务，签约和中标项目平均资本金出资分别仅占总投资的1.52%和0.46%。通过轻资产运营模式，有效缓解公司资本开支压力，并体现了公司作为行业龙头的技术及管理输出能力，对于公司在行业内长期竞争优势塑造提供持续助力。
风险因素：宏观经济波动致需求受限或支付困难；公司项目执行进度低于预期。
投资建议：考虑公司H1 业绩基本符合预期，我们暂维持2021~2023 净利润预测44.78/50.82/56.88 亿港元， 对应2021~2023 年EPS 预测分别为0.45/0.51/0.57 港元，当前股价对应P/E 分别为7/6/6 倍。参考可比公司及公司历史估值水平，给予2021 年10 倍目标PE，对应目标价4.50 港元，维持“买入”评级。