2023 财年盈利低于预期，但现金流有较大改善。公司2023 财年全年盈利倒退44%至43 亿港元，较我们/市场预期低22%/30%。虽然业绩仍弱于预期，但我们相信这是负面因素的递延。分析各板块情況，公司售气量增长5%仍合乎预期，但每立米0.42 元人民币的售气毛差低于我们预期14%，主要原因为居民售气的合同气量不足导致采购成本上升。同时，新增居民接驳同比下跌22%至230 万戶，低我们预期11%，主要受工程延期及房地产下行周期所影响。因此，2023 财年毛利比我们预期低15%。同时，因进入加息周期导致非人民币借款利率上升，公司的财务费用也比我们预期高16%。虽然公司总体盈利及运营端仍偏弱，但随着气代煤工程相关的应收款大幅減少46%，公司的自由现金流改善至25 亿港元的流入（相对上一财年23 亿港元流出）。
　　顺价机制将带来毛差明显改善的机会。管理层对于中央政府推出新的顺价方案感到非常乐观，特別对于公司过去在居民售气方面需保供而承担较高的成本，情況有望在下半年得到改善。对于2024 财年展望，公司总体的指引是在毛利层面约31 亿港元的增长。我们预期公司售气量有10%的同比增长，及毛差改善至每立米0.53 元人民币（相对公司指引0.56 元人民币），有望推动毛利增长。新增接驳量公司指引为180-200 万戶，较上一财年減少30-50 万戶。公司表示4/5 月的毛利情況已恢复至每立米0.48/0.54 元人民币的水平，预期下半年环比仍有改善空间。同时，公司分拆增值业务在香港上市已获联交所批准，目前有待公布进一步的资讯。
　　毛差改善的利好有待进一步反映，维持买入评级。我们下调24 及25 财年盈利24%/21%，主要反映财务成本的上升及对新增接驳量下调约30% 的影响。目前我们预测公司2024 财年盈利将同比反弹30%至56 亿港元，23-26财年盈利复合增长达11%。按2024 财年10 倍预测市盈率作估值基准，我们的目标价从14.00 港元下调至10.22 港元，维持买入评级。我们认为公司在毛差上的改善幅度仍有待进一步的反映，这将是公司年內估值提升较大的推动因素。