2023 年财年股东净利润同比下跌44.0%
　　公司公布远逊预期的2023 年财年（年结：3 月31 日）业绩。虽然城镇销气量同比上升5.0%，以及收入同比增长4.3%，但是股东净利润同比下跌44.0%至42.9 亿元（港币，下同），相比我们及市场的64.5 亿及63.4 亿元预测，分别低出33.4%及32.3%。主因：（一）城镇燃气项目平均采购价同比上涨18.4%，高于平均售气价的12.5%升幅，导致燃气平均毛差（人民币/立方米）由0.50 元下跌至0.42 元。毛利率同比下跌4.8 个百分点至13.1%；（二）外债利率上升，引致财务开支成本同比上涨27.4%至18.6 亿元。截至2023 年财年底，人民币及外币债务占比分别为26.1%及73.9%。由于疫情及房地产市场不理想，新增居民用户数目同比下跌21.8%至230 万，低于我们预测11.8%。
　　然而预计未来毛利率反弹
　　我们预计2024-25 年财年毛利率分别反弹至14.6%至15.8%，主因：（一）国际燃气供应价格下跌。去年俄乌冲突引发能源价格大幅波动，荷兰TTF 天然气期货价格由2022 年初的80 欧元水平一度上升至年中高位的300 欧元水平。随着各国有效舒缓供应紧张问题，期货价格在去年下半年起回落至近日的30 欧元低水平波动；（二）近期国内多个地区，例如内蒙古、河北、湖南、安徽、湖北皆调升居民用户零售气价，完善顺价机制。
　　乐观的公司指引
　　公司公布乐观的2024 年财年指引：（一）城镇燃气毛差反弹至0.56 元人民币；（二）城镇销气量同比增长10.0%；（三）新增居民用户為180 万至200 万；（四）盈利同比上升30.0%。
　　维持“中性”评级
　　综合上述因素后，我们分别调低2024-25 年财年城镇销气量预测7.3%及9.1%至24,636 及26,498 百万立方米，同比上升7.1%及7.6%，并相应下调同期股东净利润预测28.8%及17.8%。滚动至9.0 倍2024 年财年市盈率，我们调整目标价至9.22 港元，对应4.2%上行空间。维持“中性”评级。
　　风险提示：（一）项目开发延误；（二）天然气供应紧张；（三）天然气接驳费大幅下降。