市场环境方面：1）现货方面，受国内政策预期波动、美国降息预期降温等影响，11 月港股市场回调，成交额边际走弱，但仍大幅高于9/24 之前。11 月恒生指数下跌4.4%，港交所ADT 环比/同比分别-36.7%/+69.0%至1615 亿元。
　　其中，南向交易ADT 环比/同比分别-30.3%/+142.2%至707 亿港元。北向交易ADT 环比/同比分别-11.9%/+120.7%至2379 亿人民币。2）衍生品方面，成交量随现货市场环比走弱。11 月联交所股票期权ADV 环比/同比分别-34.0%/+14.3%至68.3 万张，期交所期货期权（除股票期权）ADV 环比/同比分别-31.1%/+3.0%至78.0 万张。3）一级市场方面，A 股赴港上市持续升温。11月港交所有7 只新股上市，募资规模为104 亿港元，环比/同比分别-20.5%/+88.1%。其中，顺丰控股于11/27 在港交所挂牌上市，募资规模达58.3亿港元，是年内第三只A 股赴港再次上市的股票。年初至今港股市场共61 只新股上市，较去年同期增加2 只，IPO 规模同比+112.5%至790 亿港元。
　　宏观环境方面：1）国内，政策刺激下经济景气度持续改善。11 月中国制造业PMI 继续提升0.2pct 至50.3%，内外需及供给端均有所回暖，12 月政治局会议和中央经济工作会议定调，政策将持续发力。2）海外，12 月有望继续降息25bp。美国11 月失业率环比上行0.1pct 至4.2%，劳动力市场持续降温，通胀数据保持稳定。当前CME 数据显示，市场预计12 月降息25bp 的概率为96.7%。受特朗普政策影响，市场对于2025 年的降息路径判断仍具有较大的不确定性，10 年期美债收益率仍在4%以上。
　　投资建议：今年四季度港交所有望迎来季度业绩高点，当前估值已回落至安全边际内。截至12 月12 日，港交所四季度ADT 达1996 亿港元，2024 年全年ADT 达1319 亿港元，同比+25.2%。四季度，港交所营收端有望凭借交易量放大直接受益，投资收益基于保证金投资收益率相对于美联储降息的滞后性仍然保持高位，港交所业绩有望迎来季度业绩高点。中长期看，资金面美联储已开启降息进程，海外流动性逐步放松；国内政策持续发力下经济基本面有望持续修复，港股市场及交投活跃度有望保持震荡上行趋势。我们预计港交所2024-2026 年归母净利润分别为130.88、136.04、144.16 亿港元，同比分别+10.3%、+3.9%、+6.0%，12 月13 日收盘价对应2024 年29.4×PE，处于安全边际内，建议关注港交所配置机会，维持“买入”评级。
　　风险提示：美国降息不及预期；国内经济复苏不及预期；港股遭黑天鹅事件。