事项：
　　香港交易所发布2024 年年报。2024 年实现营业收入223.74 亿港元（同比+9.1%），归母净利润130.50 亿港元（同比+10.0%）。2024Q4 实现营业收入63.81亿港元（同比+31.4%），归母净利润37.80 亿港元（同比+45.6%）。
　　评论：
　　收入结构方面，市场活跃度大幅回升，带动交易费、结算费占比上升。港交所的收入来源主要包括：1）交易及交易系统使用费；2）结算及交收费；3）联交所上市费用；4）存管、托管及代理人服务费；5）投资收益；6）市场数据费等。24 年全年/24Q4，交易费及交易系统使用费+结算及交收费+存管、托管及代理人服务费合计收入占比58.3%/62.7%（同比+3.5pct/+7.3pct），联交所上市费占比6.6%/6.3%（同比-0.8pct/-1.3pct），投资收益净额占比22.0%/18.8%（同比-2.2pct/-3.3pct）。
　　现货分部：交易热度屡创新高，政策支持下新股市场拐点显现。
　　（1）24 全年现货部门交易费34.23 亿港元（同比+23.6%）。24Q4，现货部门交易费12.27 亿港元（同比+110%）。随中国内地一系列利好政策出台，“924 行情”带动Q4 港股成交额大幅抬升，24Q4ADT 达1869 亿港元（同比+105%），推升24 年全年ADT 至1318 亿港元（同比+26%）。其中，现货市场成交金额在2024 年10 月8 日创6207 亿港元的单日新高。互联互通交易依旧活跃，24年南向交易日均成交额482 亿港元（同比+55%），北向交易日均成交额1501亿元（同比+39%），创历史新高。
　　（2）2024 年联交所上市费8.88 亿港元（同比-2.2%）。24Q4，现货部门上市费2.31 亿港元（同比+0%）。上市费主要由上市年费及新上市企业上市费构成，其中上市年费占比较高。2024 年，港股市场IPO 募资金额878 亿港元（同比+90%），历经三年连降后首次回暖，主板新上市公司68 家（同比减少5 家）。
　　流动性边际宽松下，2024Q3/Q4 新股市场迅速反弹，IPO 募资金额422/322 亿港元（同比+530%/+48%）。2024 年，新经济企业IPO 募资额占比近82%，美的集团（首发募资357 亿港元）、顺丰控股等多家中资龙头企业上市带动市场信心。
　　政策支持赴港上市便利性提升。1）24 年4 月，中国证监会发布5 项资本市场对港合作措施，明确提出“支持内地行业龙头企业赴香港上市”；2）24 年8月，短期放宽特专科技公司香港上市门槛，已商业化/未商业化公司市值门槛由60/100 亿港元降至40/80 亿港元；3）24 年10 月，香港证监会和联交所发布《有关优化新上市申请审批流程时间表的联合声明》，对符合规定的市值达到100 亿港元以上的A 股公司开辟“快速审批通道”；4）24 年12 月，联交所刊发咨询文件，建议将 A+H 股公司 H 股占比要求从原先的15%降低至10%或市值至少30 亿港元，为A+H 股发行人提供了更多灵活性。预计A 股逐步实现IPO 常态化的背景下，公司赴港上市仍是优选，一方面通过港股上市吸引国际资金，拓展国际化业务布局；另一方面借助港股市场的国际化平台，提升全球影响力。
　　股本证券及金融衍生品分部：市场成交量屡创新高，上市费同比下降。（1）24年，衍生权证、牛熊证及权证+期交所衍生品合约+股票期权合约交易费共计23.54 亿港元（同比+4.8%）。24 年市场活跃度提升，衍生产品平均每日成交张数同比增加15%，创155 万张新高。（2）联交所上市费同比下降3.1%至5.96亿港元，主要由于新上市权证数量下降所致。
　　投资收益率分化，投资收益整体稳健。24 年，实现投资收益净额49.27 亿港元（同比-0.6%）。（1）保证金+结算所基金投资收益31.79 亿港元（同比-8.4%），规模同比下滑3.3%至2042 亿港元。24 年市场利率边际下行，投资收益率同比-0.08pct 至1.56%。主要由于：为吸引成交量增加了对期货结算公司及场外结算公司结算参与者的利息回扣，叠加保证金要求较低的日元抵押品占比有所上升所致。（2）公司资金投资收益净额同比+17.6%至17.48 亿港元，投资收益率为5.09%（同比+0.74pct）。为追求收益稳健性，24Q3 起港交所外部投资组合增配债券、大幅减配股票。截至24 年末，外部投资组合中上市股本证券规模0.92 亿港元（较年初-91%），政府债券及按揭证券规模28.00 亿港元（较年初+100%），预计进一步降低公司项目收益波动性。
　　投资建议：港交所业务多元化发展，业绩韧性强，持续重视股东回报。近期市场风险偏好回升，港股市场过往流动性压力已出现实质性改善，新股市场迎来拐点。自2022 年以来，沪市/深市港股通个股日成交额超过100 亿港元的情况共出现19 次，其中16 次是由“924 行情”或2025 年春节后科技板块行情推动，主要涉及腾讯控股、阿里巴巴-W、中芯国际、小米集团-W 等港股龙头科技股，预计科技资产估值重塑将支撑港股整体活跃度上行。同时，中国内地政策信号依旧积极，互联互通计划不断优化扩展，港交所凭借“立足中国”的优势，预计将优先受益。我们上调盈利预测，预计公司2025/2026/2027 年EPS为11.48/12.68/14.10 港元（2025/2026 前值：10.78/11.78 港元），对应PE 分别为32/29/26 倍。根据可比公司PE 估值法，给予公司2025 年35 倍PE 估值，对应目标价为402.0 港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：港股市场遭遇极端行情持续下跌；上市制度改革、互联互通进展、新经济企业上市不及预期；美联储政策存在不确定性。