2024 年及4Q24 业绩小幅高于我们预期
　　港交所2024 年总收入同比+9%至223.7 亿港币、盈利同比+10%至130.5亿港币（vs.中金预测129.7 亿港币），其中，4Q24 总收入同比+31%/环比+19%至63.8 亿港币，盈利同比+46%/环比+20%至37.8 亿港币；剔除投资收益，单季费类主营收入同比+37%/环比+24%至51.4 亿港币，业绩小幅高于我们预期，主因保证金投资收益受益资金规模提升实现高增。
　　发展趋势
　　Q4 市场交投活跃带动主营费类收入高增，其中交易及结算收入同比+62%/环比+36%。1）现货：4Q24 港股ADT 同比+105%/环比+57%至1,869 亿港币，其中南下ADT 同比+179%/环比+97%至781 亿港币/占港股21%，北上ADT 同比+113%/环比+109%至2310 亿元/占A 股7%；2）衍生品：股指衍生品ADV 同比+16%/环比+11%至87.0 万张、个股期权同比+32%/环比+13%至78.4 万张；3）商品：LME ADV 同比+1%/环比-2%至66.6 万张；4）上市：4Q 完成IPO 26 家、融资额319 亿港币（同比+49%/环比-24%），全年累计完成IPO 71 家（同比-3%）、融资额880 亿港币（同比+88%）。
　　内部投资收益高增、外部投资在市场压力下亦体现较佳稳健性。Q4 总投资收益同比+12%/环比-1%至12.0 亿港币：1）内部资金收益同比+33%/环比+9%至11.4 亿港币，同比主因非上市股本投资亏损收窄、环比主因保证金资金规模上升；2）外部投资方面，3Q24 以来港交所外部投资策略进一步聚焦政府债券及按揭证券类稳健资产，虽然在同环比高基数下有所下行（同比-73%/环比-63%），但相较主要指数（MSCI 全球4Q24 -1.2%）表现稳健。
　　关注市场/资产/资金三重催化下港交所盈利及估值上修空间。1）市场情绪方面，“中国资产”价值重估带动市场交易活跃（2 月以来港股ADT 达2,852 亿港币，其中恒生科技指数成交额占42%），向后看，若科技主题投资情绪延续、或潜在宏观政策落地，成交额中枢上行仍具动力；2）资产方面，受益赴港上市政策支持力度加大、及港股上市门槛持续优化，包括A 股公司两地上市及潜在科技企业上市有望进一步为港股市场注入优质资产、提振市场投资吸引力；3）资金方面：南向持股占比提升及互联互通政策优化有望进一步抬升港股换手率中枢（1Q25 至今南向交易占比23%；同期南向换手率284%、港股整体145%）。盈利上调空间来看，根据我们测算，若2025 年ADT 在基准假设基础上每提升10%，对应全年利润提升5.1%。
　　盈利预测与估值
　　考虑港股市场情绪改善，我们上调公司25e/26e 盈利+7%/+6%至145 亿/157 亿港币，当前公司交易于32x/29x 25e/26e P/E。维持跑赢行业、对应上调目标价9%至435 港币(对应38x/35x 25e/26e P/E 及20%上行空间）。
　　风险
　　市场成交低迷；政策力度不及预期；海外流动性宽松不及预期；地缘风险。