核心观点
　　港交所交易相关业务占比高，ADT是股价和估值的锚。历史上来看，短期内受益于换手率和市场价格的双重提振，港交所股价具有显著的向上弹性，涨幅与恒生科技指数较为接近，而远高于市场大盘整体；长期内受益于内生市值和外生市值的长期增长，港交所亦表现出长期可观的alpha属性。2025年以来，随着中国资产迎来了价值重估，港股成交活跃度明显回暖；但相较于2024年9月和历史平均，港交所当前估值仍处于低位，具有潜在的补涨空间。
　　摘要
　　1、港交所交易相关业务占比较高，ADT是港交所股价和估值的锚；通常而言较高的ADT就能为港交所带来直接的交易相关业务收入，因此市场通常会按照当前市场成交情况对港交所进行定价，港交所股价和估值与港股ADT息息相关。
　　2、成交额=总市值*换手率；短期内，总市值较为固定且与市场价格（即恒生指数）基本同步；但换手率则容易受到市场成交活跃度和市场情绪影响在短期内出现大幅波动，因此在短期内港交所具有beta放大器属性，其股价弹性远大于市场整体；长期内，港交所则不仅能够受益于市场价格的增长（来源于企业盈利的增长等因素），同时还能受益于源源不断的IPO所带来的外生市值增量，因此其股价长期成长性亦优于恒生指数，而与恒生科技指数较为接近。
　　3、复盘过去历次港交所涨幅大于50%的牛市区间，可发现港交所股价彰显出明显的beta属性，其走势与恒生科技指数较为接近。1）当市场出现普涨行情时，港交所股价能够同时受益于换手率提升和股价上涨，从而出现一轮明显的上涨行情；其涨幅与恒生科技指数较为接近；2）而当恒生科技指数本身的成交金额占比出现下滑时（或出于市场对其他风格的偏好，例如2022年10月逼空行情中资金集中于小盘股；或是2024年9月底政策驱动行情中资金集中于金融股），则港交所能够受益于市场整体成交额的提振，因此其股价涨幅甚至会远大于恒生科技指数。
　　4、2025年以来港股的上涨行情中，或由于恒生科技指数表现较好、交易拥挤度较高，港交所股价相对跑输恒生科技指数，但相较于市场大盘而言仍有明显的超额收益。从2025年年初至2025年3月12日，恒生指数/恒生科技指数/香港交易所股价分别上涨了21.2/36.9/22.0%；考虑到近期港股ADT已达3700亿港元以上，与2024年9月末高点的3781亿港元较为相当；但截至3月13日收盘，港交所静态市盈率（PE-TTM）为33.4x，位于近一/三/五年来86.79/57.59/38.31%分位数，因此相较于2024年9月的40.85x仍有一定差距。后续若行情延续则仍存在一定补涨空间。
　　风险提示
　　历史走势不代表未来表现：我们对港交所的股价和估值表现进行了详细复盘，但由于交易所业绩和股价波动受多种因素影响，包括市场情绪、宏观经济状况、政策变化等，因此历史走势不代表未来表现。
　　宏观环境影响超预期：若美联储货币政策或地缘政治风险超预期将加剧市场波动，从而增大市场的不确定性，有可能导致成交量及上市进度表现不达预期，可能给港交所业绩造成负面影响。
　　整体资产端复苏不达预期：我们基于中国经济整体复苏并带动港股市场复苏进行基准市场假设，若整体资产端复苏不达预期，将对盈利预测造成影响。
　　模型假设风险：我们通过估值模型定量地对港交所的业绩弹性空间进行了测算，但由于定量模型的设立是一个复杂且精密的过程，它深深依赖于一系列精心挑选的参数和假设。若我们所使用的参数和假设与实际情况存在差异，则可能使得模型测算得出的结果与实际业绩存在较大偏差，导致模型得出的结论不再准确、可靠。