事件：4 月30 日，港交所披露1Q25 年报，业绩超预期。1Q25 港交所实现总营收68.57 亿港元/yoy+32%；主营收63.15 亿/yoy+36%(剔除公司资金投资收益及慈善基金捐款收益) ；净利润40.77 亿港元/yoy+37%/qoq+8%，1Q25 港交所EBITDA 利润率为78%/yoy+6pct。成交量高增驱动港交所1Q25 总营收、净利润均创同期历史新高，经营效率同比提升（雇员费用下降、EBITDA 利润率改善）。
　　收入拆分：与交投高度相关的交易及结算费贡献港交所主营收超6 成，投资收益同比略有下滑。1Q25港交所分部收入/yoy 如下：现货33.0 亿港元/+75%、股本证券及衍生品17.2 亿港元/+9%、商品7.5亿港元/+11%、数据及连接5.5 亿港元/+4%、公司项目5.5 亿港元/+5%；按收费类型拆分收入/占比如下：交易费25.3 亿港元/40%、结算及交收费16.0 亿港元/25%、投资收益13.3 亿港元/21%、上市费4.1 亿港元/6%、存托管及代理人服务费2.3 亿港元/4%、市场数据费2.8 亿港元/4%（分母=收入-其他收入+投资收益净额）。
　　市场活跃背景下现货及衍生品成交量创单季新高。现货： 4Q24 港股ADT 2,427 亿港元/yoy+144%/qoq+30%；其中，南向1099 亿港元/yoy+255%/qoq+41%，贡献港股ADT 提升至23%（VS 1Q24 为16%），北向ADT 1,911 亿人民币/yoy+44%/qoq-17%，沪深港通贡献交易及结算费7.57 亿港元/yoy+78%（占比港交所交易及结算费18%）。ETP：1Q25 ETP ADT 为394 亿港元/yoy+197%，ETP 产品不断迎新有望持续提升两地资本市场的活跃度（1Q25 新增17 只新ETP 产品， 含全球最大的纳斯达克100 指数ETF ） 。衍生品： 1Q25 衍生品ADV 186.6 万张/yoy+24%/qoq+13%。
　　中概股回流，A+H 双重上市提速，港股IPO 增长可持续。1Q25 港股市场新增IPO 17 家，募资187亿港元/yoy+290%/qoq-41%（股本融资额位居全球第2）。当前港股IPO 储备充足，截止1Q25 末，处理中的IPO 申请数量为120 宗（VS 2024 年为84 宗）。中概股回流预期强：2025 年4 月13 日，香港财政司长陈茂波明确表示“已指示证监会及港交所做好准备，若在海外上市的中概股希望回流，必须让香港成为它们首选的上市地“，我们预计未来中概股回流有望为港交所带来交易增量。
　　投资收益对净利润贡献下滑至33%（部分由于交易及结算费高增）。1Q25 港交所投资收益13.33 亿港元/yoy-1%/qoq+11%，净利润贡献度为33%（1Q24 为45%）。投资收益分拆：公司资金：1Q25公司平均资金为377 亿港元/yoy+9%，委外投资收益yoy-18%导致公司1Q25 年化投资回报下行至5.47%（VS 1Q24 年化为6.16%）。保证金：报告期保证金平均资金1,821 亿港元，规模加权收益率1.52%；结算所基金：报告期保证金平均资金275 亿元，规模加权收益率1.88%。
　　投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级，市场高活跃+中概股回流预期背景下关注港交所配置价值。我们预计随着更多优质中国资产回流港股，港股市场市值进一步扩容，交投活跃度有望再提升，因此我们上调港股ADT 假设和IPO 数量假设，从而上调港交所盈利预测，预计港交所25-27E 实现净利润164.2、168.9、172.4 亿港元（原预测为143.1、151.1、154.5 亿港元），同比分别+26%、+3%、+2%，维持买入评级。
　　风险提示：流动性收紧导致港股成交额大幅下降；证监会对港合作政策推进不及预期；中概股回流不及预期。