业绩概览：25Q1 港交所实现收入及其他收益68.6 亿港元（同比+31.8%，环比+7.5%），归母净利润40.8 亿港元（同比+37.3%，环比+7.9%），双双创下历史季度新高。盈利增长主要得益于现货、衍生品及商品市场成交量激增带来的交易结算费提升，以及新股市场融资活动回暖。从各业务板块来看，交易费及交易系统使用费/结算及交收费/联交所上市费/存托管及代理人服务费/市场数据费/其他收入在25Q1 分别达25.3/16.0/4.1/2.3/2.8/4.8 亿港元，同比变化分别为+60.3%/+56.3%/+11.8%/+25.5%/+3.8%/+8.5%。虽未公布季度股息，但2024 年全年派息比率维持90%高位，显示股东回报稳定性延续。
　　量价齐升驱动现货市场与沪深港通增长： 25Q1 现货市场收入为33.0 亿港元，较24Q1 大幅增长了14.2 亿港元,现货市场日均成交金额达2427 亿港元，同比激增144.2%，环比增长29.9%，创季度新高；其中16 个交易日成交额突破3000 亿港元，显示市场活跃度显著提升。南向资金（港股通）日均成交额达1099 亿港元（同比+254.5%），北向（沪深股通）日均成交额1911 亿元人民币（同比+43.7%），推动两地市场联动效应。截至25Q1，南向持仓市值为45140 亿港元，较去年同期的23730 亿港元增加了21410 亿港元。
　　衍生品与商品业务结构性分化延续： 25Q1 衍生品市场日均成交合约张数达186.6 万张（同比+24.0%，环比+13.0%），股票期权及恒生科技指数期货为主要驱动力。商品业务方面，LME（伦敦金属交易所）成交量创11 年来第二高季度水平，收费交易金属合约量价齐升，支撑商品部门收入增长。
　　投资收益继续保持平稳：公司25Q1 实现投资收益净额为13.3 亿港元（同比-0.9%），其中公司自有资金的投资收益净额为5.2 亿港元（同比-3.6%），平均年化回报率为5.5%（24Q1 为6.2%）。保证金及结算所基金的投资收益净额为8.2 亿港元（同比+1.2%），平均年化回报率为1.6%（24Q1 为1.8%）。虽然两者的收益率都有所下滑，但保证金资金金额的增幅让收益取得增长。
　　上调目标价至430.0 港元，维持买入评级：随着港股市场的活跃度提升，特别是南下资金的持续流入，港交所的交易及结算收入有望保持稳定增长。此外，IPO 业务的复苏（25Q1 有17 家公司上市募资187 亿）以及中概股回归港股的趋势，将为港交所带来更多的上市公司资源和潜在的交易机会，长期来看，港交所具有较高的投资价值。因此，我们预计2025 年全年收入/净利润将达255.7 亿/148.7 亿港元（同比+14.3%/+13.9%），上调目标价至430.0 港元，对应36.7x 的PE，较前一收盘价有15.5%的涨幅，维持买入评级。