中美关税降级程度超预期，中美间脱钩风险下降，人民币有潜在升值空间。
　　香港作为一个小型开放经济体，底层是人民币资产，而联系汇率制度导致港币挂钩美元，因此人民币升值通常带动香港地区的流动性提升和资产价格上涨，在股市上的体现是成交额和股价升高。另外一些大型的内地龙头企业陆续赴港IPO，或将提升内地投资者和全球投资者的交易兴趣，从而支撑港股成交额。成交额提升有望利好港交所的盈利和估值，静态测算每提升50 亿港币将推动港交所25 年盈利和估值分别提升约1.6%。建议关注人民币升值预期下，港交所作为稀缺资产的配置价值，维持“买入”评级。
　　四重因素支撑港股日均成交额（ADT）
　　影响港股ADT 的四个关键因素：汇率、利率（HIBOR &美债利率）、IPO 市场、南下资金。1）历史上人民币升值通常伴随着港股ADT 上升，原因是人民币升值提升了人民币资产及对应港股的吸引力。联系汇率制度下，逐渐累积的人民币升值动能有望提升港股交易活跃度；2）利率和港股ADT 历史上也有较为明显的负相关，美联储年内的潜在降息和HIBOR 走低也有助于提升香港市场的整体流动性，并推升交易活跃度；3）港股IPO 融资24 年以来持续活跃，若干大型IPO 吸引了内地和全球投资者积极关注，港股成交额集中于大盘股，长期有望抬升ADT 中枢；4）换手率更高的南下资金在港股中参与度不断提升，当前持股比例约11%，YTD 25 年南下ADT 相比24年提升135%。值得注意的是，去年9 月内地一揽子政策出台后，港股成交额明显上升，在上述四因素的作用下，我们认为港股成交额有望持续活跃。
　　成交额提升利好港交所的盈利和估值
　　港交所约六成收入依赖于与港股成交额挂钩的交易类业务，由于成本刚性，成交额上升有望直接推动盈利走高。1Q25 港股ADT 达2,427 亿港币，盈利创历史新高，2Q25 YTD ADT 约2,500 亿港币，我们静态测算25 年ADT每提升50 亿港币，可推动25 年净利润增加约1.6%。尽管利率下行或使投资收益率承压，但鉴于超过十个月的投资久期以及流动性提升可能带来投资资金规模扩张，公司投资收益仍具韧性；成交额提升仍会是影响港交所盈利的主要因素。估值层面，港交所12 个月预期PE 与ADT 正相关，我们测算ADT 每提升50 亿港币，市盈率通常上行约0.51x（约为当前估值的1.6%）。
　　盈利预测与估值
　　考虑到人民币升值预期下港股流动性有望提升，我们调整25/26/27 年归母净利润预测至156/140/140 亿港币（调整幅度：+2.5/+2.0/+0.8%），上调DCF（50 年预测期，折现率5%）目标价至434 港币（前值：411 港币）。
　　风险提示：市场成交量不及预期；市场波动；监管变化。