核心观点
　　港交所发布9 月港股市场概况数据，香港证券市场市值达49.85 万亿港元，环比+7.01%，同比+35.03%。三季度ADT 实现2863.58 亿港元，同比+144.80%，环比+20.48%。IPO 方面， 25Q3新增上市公司家数28 家，环比增加1 家，较去年同期增加6 家，募资金额达478.38 亿港元，同比增加33.75%。衍生品市场方面，三季度衍生品和商品合约成交量同比维持正增，市场风险对冲需求旺盛，期货及期权总数日均成交张数达165 万张，同比/环比分别增长+9.28%/+6.16%。HIBOR 利率在八月整体有所反弹并维持高位，对冲效果凸显。展望未来，美联储货币政策转向有望缓解外部流动性压力，且南向资金持续买入也为港股成交增添持续动力，港交所有望充分受益。
　　事件
　　近日，港交所发布9 月港股市场概况数据。
　　2025 年9 月底，香港证券市场市值为49.85 万亿港元，环比+7.01%，同比+35.03%。2025 年9 月的平均每日成交金额（ADT）为3167.17 亿港元，环比+13.48%，同比+97.03%。三季度ADT实现2863.58 亿港元，同比+144.80%，环比+20.48%。
　　简评
　　港股 2025Q3 复盘：外部流动性有所改善，主要指数实现正增
　　2025 年三季度，受国内宏观经济预期改善、美联储降息影响，港股科技、医药等新经济行业迎来价值重估机遇，市场对港股的关注度整体较高，恒生指数、恒生科技指数Q3 分别累计上涨11.56%、21.93%。1-9 月份恒生指数累计上涨33.88%，恒生科技指数累计上涨44.71%。
　　现货市场：南向资金持续流入，市场成交维持高增根据Wind 的统计，7-9 月南向资金累计净买入3,999.85亿元，同比+230.22%，其中7/8/9 月分别净买入1,241.04、1,032.28、1,726.53 亿元。在此背景下，港股市场成交活跃度明显提升，25Q3ADT 同比/环比分别+144.80%/+20.48%至2863.58 亿港元，1-9 月港股市场日均成交实现2564.22 亿港元，同比+127.60%。
　　三季度港股通南向交易ADT 达1524.59 亿港元，同比/环比分别　　+303.85%/+40.76%。
　　IPO 方面，根据Wind 的统计，按照上市日期统计，25Q3 新增上市公司家数28 家，环比增加1 家，较去年同期增加6 家，IPO 募资金额为478.38 亿港元，同比增加33.75%。三季度A 股上市公司赴港二次上市节奏保持平稳，其中天岳先进（688234.SH）募资金额合计23.50 亿港元。从数量上看，三季度上市公司以医疗保健、可选消费行业为主；从规模上看，募资规模最大的公司为紫金黄金国际，募资规模达287.32 亿港元。
　　衍生品&商品市场：三季度衍生品和商品合约成交量同比、环比均维持正增，市场风险对冲需求旺盛9 月期交所期货及期权总数日均成交张数（ADV）达184 万张，同比/环比分别增长-10.68%/+4.60%；25Q3 期货及期权总数日均成交张数达165 万张，同比/环比分别增长+9.28%/+6.16%。LME 方面，9 月收费交易的金属合约日均成交量达71 万手，同比增长5.51%；Q3 金属合约日均成交量达70 万手，同比+3.42%。
　　投资：HIBOR 利率较二季度末有所回升并维持高位，对冲效果凸显2025 年初以来HIBOR 利率维持高位，尽管二季度出现一定程度下滑，但在三季度快速反弹。4 月底-5 月初受资金持续买入、大型IPO 上市以及亚洲货币短仓平仓的影响，香港金管局持续向市场投入流动性，香港市场货币充裕，1 个月以及6 个月HIBOR 利率整体有所下滑，但在8 月中旬快速拉升，截至9 月30 日已回到3.5%左右的水平，受美联储降息影响较年初出现小幅下滑。尽管7-8 月HIBOR 利率有所下滑，但由于港交所保证金及结算所基金主要投资于6 个月的HIBOR 利率，收益具有一定的时滞性，因此本季度收益率的下滑对当期收益影响有限。且由于三季度交投活跃维持高位，港交所保证金及结算所基金规模或会进一步增加，抵消上述HIBOR利率下滑的负面影响。
　　投资建议：三季度业绩有望继续维持高增长，估值水平拥有较高安全边际，维持“买入”评级自4 月以来，港交所历经大幅下跌后的整体估值持续走出修复态势。这一趋势的核心驱动力受益于期内港股市场前三季度日均成交额的维持高位，以及南向资金的持续买入。截至2025 年10 月10 日，港交所PE（TTM）　　为36.49x 倍，位于近1/3/5 年来的72.15%/71.85%/47.43%分位。我们预计港交所三季度业绩同比仍能实现高增，并能够将当前估值进一步消化到具有较高投资安全边际的位置。纵观港交所2010 年以来的估值表现，当港股市场交投火热时高ADT 往往预示着对港交所当期业绩和中长期成长性更为乐观的预期，港交所PE 中枢亦有望随ADT 抬升，在港股整体向上期间港交所涨幅相对恒生指数具有较高的向上弹性。
　　我们根据2025 年前三季度的市场情况对盈利预测进行了更新：预计公司Q3 收入及其他收益将实现79.11亿港元，同比+47.26%，归母净利润实现48.24 亿港元， 同比+53.38%；2025/2026/2027 的收入分别同比+27.94%/+5.93%/+1.17%至286.25/303.21/306.75 亿港元， 归母净利润分别同比+40.88%/+8.62%/+2.13%至179.02/194.44/198.57 亿港元。
　　四季度港股交投活跃水平是否具备当前的持续性？
　　根据当前市场成交情况，四季度港股市场预计将维持较高活跃度，主要基于以下三方面的判断：
　　一是美联储货币政策转向提供流动性支持。美联储已于2025 年9 月重启降息，点阵图显示预期年内还将有进一步降息操作。这种预防式降息通常有助于改善新兴市场流动性环境，尤其是对于港股市场，带来的流动性边际改善仍会为市场提供支撑。
　　二是南向资金持续流入增添动力。南向资金自2025 年初以来净买入额已超1 万亿元，创历史新高，预计全年净流入保持不变趋势。这种增长源于港股市场的低估值优势以及A 股市场活跃后的流动性外溢效应。内地投资者通过港股通积极参与港股市场，显示出对港股长期投资价值的认可，并为市场提供了持续的增量资金。
　　三是港股估值优势依然显著。即便经过前期上涨，港股估值仍处于历史相对低位。以恒生指数为例，截至10 月10 日其PE-TTM 约为11.95 倍，处于过去20 年来的64%分位数水平。相较于沪深300 的14.24 倍市盈率，港股的“估值洼地”效应依然突出，对全球资本，包括南下和海外资金，都具有较强吸引力。
　　综合来看，美联储降息的流动性预期、南向资金的持续流入以及估值优势，这三重因素有望共同支撑四季度港股市场维持较高活跃度。
　　据此，我们继续看好后续市场情绪和交投活跃度的维持，港交所当前股价仍有一定预期差。参考公司历史估值水平中枢，给予公司2025E 45x PE，对应目标价543 港元/股，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　历史走势不代表未来表现：由于交易所业绩和股价波动受多种因素影响，包括市场情绪、宏观经济状况、政策变化等，因此历史走势不代表未来表现。
　　宏观环境影响超预期：若美联储货币政策或地缘政治风险超预期将加剧市场波动，从而增大市场的不确定性，有可能导致成交量及上市进度表现不达预期，可能给港交所业绩造成负面影响。
　　模型假设风险：由于定量模型的设立是一个复杂且精密的过程，它深深依赖于一系列精心挑选的参数和假设。若我们所使用的参数和假设与实际情况存在差异，则可能使得模型测算得出的结果与实际业绩存在较大偏差，导致模型得出的结论不再准确、可靠。