FY20 业绩低于我们预期
公司公布FY20 业绩：收入小幅增长1%为684.1 亿港币；归母净利润同比下降34%至52.9 亿港币，低于我们预期；主要受一次性事项减值达19.1 亿港币拖累，其中公司年内对联营公司北京燃气蓝天控股有限公司（北燃蓝天6828.HK）计提减值11.2 亿港币，同时因受国内电费补贴政策改变影响固废业务远期现金流，计提减值7.9 亿港币；倘若加回上述减值，公司FY20 核心利润为72.0 亿港币，同比下降11%。
公司期末派息0.74 港币/股，加上期中派息0.40 港币/股，合计达1.14 港币/股，同比持平，派息率达27%，同比提升约9 个百分点，好于我们预期；按3 月31 日收盘价计算，股息收益率为4.2%。
分部来看：1）管道燃气业务实现经营利润28.0 亿港币，同比上升2%，FY20 售气量同比下降1%，而综合能源与增值业务实现了快速增长；2）啤酒业务实现经营利润3.6 亿港币，同比下降11%，主要受啤酒销量同比下滑7%影响；3）固废处理业务实现经营利润4.6 亿港币，同比大幅下降74%，主要受减值因素拖累。
联营合营公司来看：1）陕京线贡献归母净利润13.6 亿港币，同比下降27%，主要短途运气量增加导致收入下降影响；2）中国燃气贡献归母净利润稳步增长4%至22 亿港币；3）北控水务贡献归母净利润17.2 亿港币，同比下降15%，一定程度受疫情带来供气延迟等因素影响；4）俄油受低油价拖累贡献归母净利润7.1 亿港币，同比下降41%。
发展趋势
FY21 主营业务或将恢复至疫情前水平。我们认为，FY21 年随着疫情对公司经营的负面影响逐步消退，主营业务包括管道燃气、啤酒有望迎来较快速的盈利增长，经营情况有望恢复甚至超过疫情前的水平；同时固废处理业务一次性减值的负面影响也已经消除。
FY21 联营合营公司盈利亦有望增长。虽然陕京线短途运气的影响短期内无法消除，但我们判断国家发改委对长输管道实行区域定价的新规，或将为陕京线运价率带来提升的可能性；水务和俄油亦有望受益于疫情和油价的恢复，盈利重回增长。
盈利预测与估值
维持FY21 盈利预测基本不变，引入FY22 每股盈利预测7.80 港币，维持目标价39.0 港币不变，对应6 倍FY21 市盈率和42%上行空间。
当前股价对应4 倍FY21 市盈率。维持“跑赢行业”评级。
风险
主营业务复苏、分红不及预期。