投资要点
高融资成本拖累业绩。公司2018 年上半年营业收入人民币2,704 百万元，同比增长49%；毛利润为1,857 百万元，同比增长45%，毛利率小幅下滑到69%（2017H1：71%）；归属股东净利润为345 百万元，同比减少29%。公司业绩下滑的主要原因有：（1）财务成本同比大幅增加75%至10.6 亿元；（2）行政费用增加65%至2.5 亿元；（3）美元债汇兑亏损1.6 亿元；
降负债成全年主要目标。截止上半年，公司总带息负债达374 亿元，较去年底上升5%，净负债率高达364%（17 年：330%），总负债率为84.1%（17年：84.1%）。公司今年最主要的目标是在年底前降低负债率至80%以下，主要希望通过出售电站实现，总量大约为2GW。
目前未进补贴目录的电站或不易出售。公司目前进入第七批及以前批次的电站规模为1.8GW，较其总装机量7.1GW 占比并不高。我们认为，公司希望出售的电站（主要是2016 年3 月份之后并网的目前还未进入补贴目录的）或许在市场上并不易大规模出售，主要是由于电站投资者对于未进入补贴目录的电站补贴发放时间不确定性的担忧。
我们的观点：协鑫新能源（451.HK）是世界上民营光伏电站中规模最大的运营商，累计装机超过7GW。公司目前负债率较高，短期需要关注公司电站出售的进展情况。我们调整了盈利预测，预计公司2018-2020 年营收分别为5,298、6,089 和6,169 百万元，归母净利润分别为668、715 和742 百万元，EPS 分别为3.50、3.75 和3.89 分，2018 年9 月7 日股价对应的P/E 分别为6.7、6.3 和6.1 倍，维持“审慎增持”评级，并调整目标价为0.30 港元。
风险提示：电站出售未达计划，补贴拖欠时间增加，存量电站补贴政策改变。