配方颗粒试点结束,公司龙头地位稳固:2021 年2 月10 日,国家药监局、国家中医药局、国家卫健委、国家医保局共同发布《关于结束中药配方颗粒试点工作的公告》,公告已于2021 年11 月1 日起正式实施。我们认为公司护城河深厚,配方颗粒牌照放开不改公司龙头地位:1)公司在行业深耕多年布局深厚,拥有天江和一方两张牌照,全国产业链覆盖完善,渠道优势显著,全国市场份额超50%;2)配方颗粒在中药领域壁垒最高,对原材料溯源的能力、提取工艺、各成分的含量、原材料供应能力和稳定性、品种丰富度等都有很高的要求,对于新竞争者切入难度大大增加。试点结束至今供应端市场格局亦并未看到太大变化。
新国标切换在即,供需失衡或引发配方颗粒涨价:根据新规2022 年第一季度新国标产品将逐步替换原有企标库存,部分企业国标产品面临生产问题,市场或面临缺货局面,供需失衡或引发配发颗粒产品涨价。公司参与了配方颗粒主要的标准定制(在首批160 个品种标准中,公司89 个品种标准被采用),在生产工艺、产能等各方面准备充分,是严格质控体系下的受益者。
配方颗粒渗透率尚低,或将替代一半饮片市场:过去试点期间配方颗粒只允许在2 级以上中医院进行销售,放开后渠道拓展到2 级以下的中医院、综合医院中医科和提供中医诊疗服务的基层医疗机构,极大扩充了需求端。当前配方颗粒市场规模约200 亿,中药饮片市场规模约2000 亿,配方颗粒因其更标准化、方便实用、产品稳定性、安全性更高等优势,未来有望取代30-50%中药饮片的市场,空间可观。
公司各板块业务齐头并进,打造中药大平台:成药板块此前受疫情影响,目前收入有所恢复,原材料上涨和疫情的影响或对利润或造成一定压力;饮片业务发展稳定,全国的产业链协同在形成框架。国医馆的业务此前发展较为保守,2022 年起公司也将对其进行更多投入。大健康产品方面公司在做更多探索,旗下几个子公司将迎来十来个品种陆续上市。
调整目标价至9.40 港元,维持买入评级:根据中药配方颗粒行业平均估值予以一定流动性折价,我们给与公司2022 年15PE 估值,对应目标价为9.40港元;2021/2022/2023 的PE 分别19.0/15.0/12.7,较现价有74.7%的上涨空间,维持买入评级。