核心观点
　　2023 年电动工具需求相对疲软的行业背景下，公司PRO 品牌Milwaukee 延续高增带动整体营收稳步增长，毛利率改善背景下叠加宣传资金及研发投入导致费用率提升，全年业绩有所下降。
　　展望2024，随着渠道库存及终端需求边际改善，叠加渠道战略重心转移，公司PRO 品牌Milwaukee 有望充分受益，春季促销销售表现值得期待，此外，叠加公司毛利率持续提升，后续业绩有望稳步增长。
　　事件
　　公司公布2023 年年度业绩，2023 年公司实现销售额137.31亿美元，同比增长3.6%；归母净利润9.39 亿美元，同比下降9.4%。
　　简评
　　营收实现稳步增长，库存改善及高自由现金流支撑后续增长营收实现稳步增长，Milwaukee 为最强增长极。受Milwaukee 及消费者业务类别动力增强带动，2023 年公司实现销售额137.31亿美元，同比增长3.6%，营收实现稳步增长。
　　营收分业务来看，Milwaukee 延续高增带动整体营收增速提升。
　　①电动工具：2023 年公司电动工具业务实现营收128 亿美元，同比+4.1%，营收占比超90%，其中Milwaukee 2023 全年销售增长10.7%（23H1 增长8.7%，23H2 增长12.7%），带动电动工具业务逆势增长；此外，2023 年下半年RYOBI 全球表现强劲，带动消费者业务实现增长。②地板清理及清洁：2023 年营收9.37 亿美元，同比+1.5%。
　　营收分地区来看，欧洲及其他地区销售增长好于北美。2023 年北美、欧洲、其他地区（澳洲、拉丁美洲及亚洲）销售分别增长2.9%、7.3%、7.6%。单Milwaukee 来看，按当地货币计算，北美、欧洲、其他地区分别增长9.9%、13.7%、13.0%。
　　毛利率改善叠加费用率提升，盈利能力有所下降。盈利能力方面，2023 年公司毛利率为39.47%，同比+0.14pct，公司盈利能力持续提升，主要受益于Milwaukee 业务带来组合改善、高利润的售后电池业务增长、创新产品增加等。费用端来看，公司期间费用率达32.23%，同比+1.33pct，其中销售、行政、研发、财务费用率分别为17.09%、10.24%、3.99%、0.90%，同比分别+0.56pct、+0.06pct、+0.34pct、+0.38pct。2023 年公司投放了一次性的宣传资金，以带动合作伙伴的销售并减少自身销售渠道的库存，此外，公司增加研发以推动新产品面世，带动销售及研发费用率有所提升。归结到利润端，公司2023 年实现归母净利润9.76 亿美元，同比下降9.36%；归母净利率7.1%，同比-1.02pct。公司2023 年归母净利润下降明显，主要系期间利率大幅提升导致利息开支增加所致。
　　2023 年公司库存持续改善，自由现金流同比大幅增长。2023 年底公司库存40.98 亿美元，较2022 年底大幅减少9.87 亿美元（其中2023H1、H2 分别减少5.04、4.83 亿美元），全年保持去库存节奏，自身库存消化成效显著。2023 年公司自由现金流达12.81 亿元，同比增长289.36%，主要受益于营运资金占销售额的比重改善（2022年的21.2%改善至2023 年17.7%）。
　　渠道商HomeDepot 对2024 年谨慎乐观，重PRO 趋势下Milwaukee 品牌有望持续受益渠道2023 回顾：终端需求及库存压力较大背景下，工具板块表现相对较好。宏观层面，2023 年联邦基金利率四次上调，现房销售大幅下降，叠加木材通缩带来终端需求的综合压力，2024 年压力将明显减小；渠道销售层面，2023 全年HomeDepot 实现营收1526.69 亿美元，同比下降3.0%，净利润28.01 亿美元，同比下降16.7%；2023Q4 HomeDepot 实现营收347.86 亿美元，同比下降2.9%；净利润151.43 亿美元，同比下降11.5%。分部门来看，2023Q4 家得宝建材及户外花园部门业绩为正，此外，工具、五金部门绩效高于其平均水平。渠道库存层面，在经历了数年前所未有的增长后，进入2023 年，公司库存水位较高，因此全年主要目标为提高库存生产率及货架利用率，进入2024 年公司的库存为近年来最好水平。行业端来看，公司面临的终端需求及渠道库存压力均会在2024 年得到改善。
　　渠道2024 展望：维持谨慎乐观预期，关注春季工具促销及PRO 品牌增长。进入2024，1 月天气和核心商品通货紧缩对渠道造成不利影响，同时年初利率同比较高，大额、非必需类型的购买表现疲软趋势延续，预计下半年进入降息周期带来的需求提升存在滞后性；全年来看HomeDepot 销售预计略有增长，在1%左右，增速维持谨慎乐观预期，战略重心为PRO 产品拓品类及份额提升。工具板块来看，春季销售季节将至，HomeDepot 将继续扩大PRO 户外工具，推出新的锂电Milwaukee M18 背包鼓风机和直轴修剪机，扩大PRO 园林工具品类，春季礼品中心活动继续向锂电技术发展，包括Ryobi、Milwaukee、Makita、Dewalt 等。2024 上半年公司有望受益HomeDepot 春季促销带动销售增长，同时在HomeDepot 战略重心从DIY 向PRO 产品转移的背景下，公司PRO品牌Milwaukee 有望实现快速增长。
　　公司2024 展望：Milwaukee 销售延续双位数增长、毛利率保持提升态势。–公司预计2024 年有望继续超越市场表现，预计2024 年旗舰业务Milwaukee 延续双位数销售增长，而消费者业务类别将继续优于竞争对手。此外，公司毛利率有望持续提升，主要受益于①由于拥有可提升终端用户生产力的更优越功能，公司产品售价较高，形成领先市场及带动毛利率上升的良性循环；②集团世界级生产网络带来生产力，自2018 年以来，公司于越南、墨西哥及美国设立初创厂房以迅速适应全球市场格局变化。
　　投资建议
　　预计公司2024-2026 年营业收入分别为148.02、168.15、184.55 亿美元，同比分别增长7.80%、13.60%、9.75%，2024-2026 年归母净利润分别为10.82、12.68、14.38 亿美元，同比分别增长10.80%、17.21%、13.38%，对应2024-2026 年PE 估值分别为22.60x、19.28x、17.00x，给予“买入”评级。