1H23 业绩符合市场预期
公司公布1H23 业绩：收入19.85 亿元，同比增长80%；归母净利润-10.41亿元，而1H22 为-14.05 亿元，符合我们预期。
航空性业务收入同比大幅增长，但低于业务量增速。1H23 公司起降架次为17.6 万架次，同比增长133%；旅客吞吐量为2310 万人次，同比增长318%。飞机起降相关收入、旅客服务收入同比分别增长99%、337%。单位架次起降及相关收费略有下滑，主要是民航局自2023 年5 月1 日至2023 年12 月31 日执行暂停一、二类机场中外航空公司的国际客运航班起降费收费标准上浮10%政策。
非航业务同比双位数增长，其中特许经营零售业务实现收入1.55 亿元，同比增长298%，主要受益于国际客流复苏：广告、餐饮收入分别同比增长17%、75%；此外，公司自2022 年8 月起新增常旅客付费会员业务，1H23 贵宾服务确认收入4741 万元。
成本端控制良好。1H23 公司营业成本为27.58 亿元，剔除特许经营委托管理费后，同比下滑3%。在业务恢复的同时成本表现刚性，主要得益于水电动力费用同比下滑13%（供暖费标准调整）、航空安全及保卫费用同比下滑3%以及房产税等税费下滑4%。
发展趋势
关注免税谈判进程以及客单趋势。公司暑运旅客吞吐量持续修复，7 月国内、国际分别恢复至疫情前同期的67%、34%，由于大兴机场分流影响，恢复程度低于上市同行。伴随国际客流恢复，公司免税店逐步恢复经营，目前尚未与免税商确定未来年度免税租金收取形式，我们建议投资者持续关注免税货品的充裕度、客单价表现以及合约谈判进展。
盈利预测与估值
我们下调公司2023、2024 年盈利预测至-13.42 亿元、8.89 亿元（原预测为-2.29、15.89 亿元），主要是小幅下调了客流量恢复程度以及非航业务增速假设。我们假设免税合约仍按当前合约执行，其中保底租金根据国际线客流量恢复程度折算。当前股价对应2024 年19.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价26%至5.3 港元，对应23 倍2024 年市盈率（原值为18倍，主要考虑市场对出行链偏好增加），较当前股价有24%的上行空间。
风险
国际线恢复进程慢于预期；免税合约不及预期；关联交易成本高于预期。