事件：腾讯Q1 业绩表现强劲，主要得益于游戏和广告业务的超预期增长。Q1 游戏收入增长24%，远超市场预期16.7%，本土和海外市场均有超预期表现。广告收入增长20%,市场预期增长16.5%，视频号和小程序成为主要驱动力。金融科技企业服务收入增长符合预期，同比增长5%。各业务板块毛利率均有所提升，带动综合毛利率达到55.8%，创下近年来新高，带动Non-GaaP 净利润同比增长22%至613.3 亿元，大超彭博一致性预期18.3%水平。
　　报告摘要
　　游戏社交双轮驱动，增长动力强劲Q1 增值服务业务收入达到921.3 亿元，同比增长17%。其中游戏业务表现尤为突出，其中国际游戏收入166 亿元，同比增长23%，本土游戏收入429 亿元，同比增长24%，Q1 游戏收入总计595 亿元。多款长青游戏如《王者荣耀》《穿越火线手游》在传统旺季流水创下历史新高，新上线的《三角洲行动》本土用户数自上线以来持续攀升，成为近三年新游戏中平均日活跃账户数最高的游戏。社交网络收入326 亿元，同比增长7%，得益于手游虚拟道具销售、音乐付费会员收入及小游戏平台服务费的增长。
　　AI 升级广告营销服务Q1 营销服务业务收入同比增长20%至318.5 亿元。广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存展现出强劲需求，主要原因包括用户参与度提高、广告平台持续的AI 升级以及微信交易生态系统的优化。
　　金融科技稳健增长，企业服务潜力初显Q1 收入为549.1 亿元，同比增长5%。消费贷款服务及理财服务收入增长推动了整体收入提升，企业服务收入增长得益于云服务收入及商家技术服务费的增长，AI 相关收入实现快速增长。
　　AI 赋能成效显著，持续加大投入AI 能力已经对效果广告与长青游戏等业务产生了实质性的贡献。在广告业务中，腾讯通过AI 技术升级广告平台，提升了广告制作效率和推荐精准度。在游戏业务中，AI 技术用于优化游戏用户体验。Q1 资本开支274.8 亿元，同比增幅高达91%，投资节奏符合市场的上限预期，显示腾讯对AI 的野心和长期投入决心
　　投资建议基于腾讯2025Q1 年的超预期业绩表现以及AI 等新技术的应用前景，我们上调对腾讯控股的盈利预测。基于2025 年预估增值服务23xPE、广告业务20xPE和金融企业及云服务10xPS,以及0.9 倍的估值系数，给予公司628.0 港元，对应2025 年/2026 年预计PE 分别为21.8x 与19.7x,较最近收市价格20.9%的涨幅，维持”买入”评级。
　　风险提示：宏观经济状况的变化，新老游戏产品表现不达预期风险，国际业务风险，监管不确定性风险。