1H25 Non-IFRS 净利润基本符合我们预期
　　公司公布1H25 业绩：公司1H25 实现收入为31.91 亿元，同比下降23.9%；Non-IFRS 净利润为5.08 亿元，同比下降27.7%，基本符合我们预期（4.86 亿元）和Bloomberg 一致预期（4.84 亿元）。若剔除新丽传媒影响，公司其他业务1H25 Non-IFRS 净利润同比增长35.7%。
　　发展趋势
　　在线业务收入同比小幅增长，1H25 IP 衍生品GMV 接近去年全年。在线业务：1H25 在线业务收入为19.85 亿元，同增2.3%，其中自有平台产品收入同增3.1%，表现稳健；而腾讯渠道收入同降25.6%，其MAU 同比有较大降幅，我们判断主要因策略更多向付费阅读产品倾斜。我们预计，展望全年在线业务收入同比或相对稳健。IP 运营业务：1H25 IP 运营及其他收入为12.05亿元，同降46.4%，主要因新丽传媒上半年无剧集播出，其收入贡献不明显，但市场预期较为充分。1H25，公司IP 衍生品业务加速发展，其GMV 为4.8亿元，已接近去年全年5 亿元的水平。
　　毛利率同比小幅提升，销售费用影视项目较少同比下降。1H25 公司毛利率为50.5%，同比提升0.5ppt。因1H25 无影视项目上线，相关推广及广告开支减少；而管理费用绝对值也有小幅同比下降，相对节制。此外，公司1H25因视同处置被投资公司产生的净收益5.8 亿元，我们认为此科目为一次性事项，对Non-IFRS 净利润影响较小。
　　新丽传媒全年剧集储备丰富，关注短剧与IP 衍生品业务发展空间。剧集：
　　《扫毒风暴》已于7 月12 日播出，展望2025 年，剧集储备还包括《哑舍》《独身女人》《年少有为》《除恶》等及电影《情圣3》，关注上线节奏。
　　我们预计2025 年新丽传媒利润3.45 亿元，同比或相对平稳，而因定制剧比例提升，收入侧同比有一定波动。短剧：2025 年3 月，公司升级短剧业务，开放超2,000 部网文IP 打造优质短剧，公司1H25 单项短剧项目最高流水超8,000 万元。IP 衍生品：公司业绩会提到，渠道侧目前线下自营门店已有十余家，新品推出速度是去年的3~4 倍，公司亦计划以自有网文IP、引入外部IP 结合方式多元发展，当前头部IP 包括《全职高手》《诡秘之主》《道诡异仙》等；联动投资公司超级元气工厂，公司计划2H25 推出《全职高手》相关毛绒产品。我们认为，公司拥有广泛IP 资源，IP 多元运营生产效率有望提升，进一步放大IP 价值。
　　盈利预测与估值
　　维持25/26 年Non-IFRS 净利润预测。现价对应21.2/18.4 倍25/26 年Non-IFRS P/E。维持跑赢行业评级和目标价43.5 港元，对应25/26 年30/26 倍Non-IFRS P/E，较现价有39.4%上行空间。
　　风险
　　内容监管收紧；线上阅读用户增长及 IP运营业务收入低于预期。