事件：公司发布25Q3 业绩公告，25Q3 实现营收55.09 亿元，同比+10.4%；实现经调整净利润10.60 亿元，同比+16.5%；经调整净利润率19.2%，同比+1.0pcts。
　　点评：
　　25Q3 核心OTA 业务稳健增长，国际业务与酒店管理业务表现亮眼：25Q3 公司核心OTA 业务营收达到46.09 亿元，同比+14.9%。分业务板块：1）25Q3 住宿预订营收达到15.79 亿元，同比+14.7%，主要系暑期旺季需求稳健，日均间夜量创历史新高，同时公司重点满足用户对高品质酒店的需求，推动了平台上高品质酒店预订量同比提升，ADR 亦持续改善。2）25Q3 交通票务营收达到22.09亿元，同比+9.0%。主要系公司持续丰富增值产品与服务，且国际机票业务保持快速增长（25Q3 国际机票业务营收占交通票务总收入比例达6%，同比提升2.0pcts）。3）25Q3 其他业务营收达到8.21 亿元，同比+34.9%，主要受酒店管理业务的优异表现所推动。截至25 年9 月底，公司运营酒店数量增至近3,000家，另有1,500 家酒店在筹备中，并于10 月完成对万达酒店管理的收购，第二增长曲线加速构建。4）25Q3 度假营收达到9.00 亿元，同比-8.0%，主要由于旅客对东南亚旅游的安全担忧持续存在。
　　营收规模正效应+AI 赋能，盈利能力持续提升：25Q3 公司的毛利率达到65.7%，同比+2.3pcts。经调整净利润率达19.2%，同比+1.0pcts。盈利能力提升主要得益于营收规模正效应持续释放；此外，公司积极应用AI 提升内部运营效率，AI行程规划工具DeepTrip 已吸引数百万用户使用，AI 技术亦有效提升了客服效率与用户体验。得益于高效的获客策略，截至25 年9 月30 日，公司年付费用户达2.53 亿，同比+8.8%。公司持续深耕下沉市场，居住在非一线城市的注册用户占比超87%。26 年国际业务、酒管业务有望释放更多利润（25 年国际业务有望盈亏平衡），助力公司利润率水平持续提升。
　　25Q4 核心OTA 营收预计保持同比双位数增长：我们预计25Q4 公司的核心OTA业务营收同比维持双位数增长。其中，其他业务营收有望受酒管业务驱动保持高增，住宿业务收入预计维持双位数增速，交通业务收入预计维持个位数增长，度假业务板块预计仍然承压，营收增速或双位数下滑。
　　盈利预测、估值与评级：我们基本维持25-27 年公司经调整归母净利润分别为33.68、40.44、46.67 亿元，当前股价对应25-27 年经调整PE 分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：居民旅游支出不及预期风险、与大股东的战略合作不及预期的风险、补贴投放效率不及预期风险、APP 发展不及预期风险。