公司近况
　　12 月7 日，我们参加中国铁塔在浙江省的反路演活动，参观了包括杭州奥体中心室分建设、智联业务相关耕地智保项目、能源业务相关光伏站点等在内的“一体两翼”业务各类线下场景，并与公司管理层进行座谈。基于此，我们在本篇报告中重点分析当前资本市场较为关心的商务定价、未来存量铁塔折旧到期可能带来的影响，以及两翼业务发展态势。
　　评论
　　公司成立初衷为减少资产重复建设，2015 年公司向三大运营商收购其存量铁塔及配套设施，运营商是公司的主要客户及大股东。公司业务体系为“一体两翼”，“一体”即面向运营商的塔类业务和室分业务；“两翼”为面向社会的智联业务和能源业务。我们认为公司未来有以下三点较值得关注：
　　商务定价协议切换影响消退，我们预计24 年收入同比增速有望回升。公司塔类业务的定价方式为与三大运营商每五年签订商务定价协议，于2022 年底签订的新一期五年商务定价协议（2023-27 年）较上一期的主要变化为共享折扣提升2.4ppt。23 年塔类收入受新定价协议影响暂时承压，但室分及两翼收入仍维持高增。24 年塔类业务租金“单价”同比23 年不再受协议切换影响，我们认为有利于收入同比增速修复。
　　存量铁塔折旧预计将在4Q25 到期，带来未来净利润弹性。2022 年，折旧摊销占公司收入的比例为53.7%，是公司最重要的成本费用科目。公司折旧主要来自于铁塔资产折旧，其中2015 年收购的存量铁塔折旧年限10年，将在4Q25 完成折旧，我们预计未来可带来较大净利润弹性。由于此前收购的机械设备折旧年限短于塔类，折旧到期影响已在22-23 年利润体现，叠加上述商务协议切换消退，我们认为有望支撑23、24 年利润增长。
　　两翼业务收入高增，提升公司成长性。中国铁塔为提高塔类资源利用率，发展智联、能源业务。“两翼业务”收入增速较快，上市以来收入同比增速均在30%+，我们认为两翼业务的快速发展可驱动公司长期收入增长。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2023-2024 年盈利预测不变。我们维持公司“跑赢行业”评级和1.2 港元目标价，目标价对应2023/24 年3.7/3.2 倍 EV/EBITDA，当前股价对应2023/24 年2.7/2.5 倍EV/EBITDA，目标价较当前股价有48.1%的上行空间。当前公司股价对应2023E 股息率5%。我们预计24 年收入、利润增长重回正轨有望对股息率形成进一步提振。
　　风险
　　1）公司核心业务采用五年定价方式，市场担忧2028 年及之后的收入利润表现存在不确定性；2）电信运营商2、3G基站退网风险。