我们近期陪同惠理集团首席财务总监和投资者关系部门代表王女士拜访国内客户,其间交流了公司最新业务发展,我们留意到客户对于公司的收费模式,尤其是其在市场疲弱的情况下稳定的管理费收入,以及其对于人才的管理和激励,中国业务的发展等问题进行了深入的讨论。投资者认为惠理集团是港股中对于国内证券市场不多见的参照物之一,一致看好其在牛市环境中标的的稀缺性。公司在同行中相对较高且稳定的派息率也是投资者看好的另一亮点。弹性的收费模式。截至2015 年9 月底,惠理集团共有145 亿美元的资产管理规模,同比增长27.2%,2015 年前9 个月的资金净流入创新高达到36 亿美元,高于前两年的资金净流入总和。我们预计平均每年资金净流入约在20-30 亿美元之间,稳定增长的资产管理规模能为公司带来可观的管理费收入。同时,公司还有稳健的成本控制,固定成本覆盖率在近年维持在3 倍左右的水平,其仅靠管理费就能覆盖支出的成本控制帮助缓解投资者对于公司在熊市时盈利水平的担忧。
稳健的投资实力。惠理集团拥有亚洲最大的投资团队之一,主要投资团队成员于业界及惠理集团均拥有平均16 年左右的经验。管理层及非执行荣誉主席目前拥有43%的股权。公司亦拥有一个具有吸引力的薪酬及激励计划,即每年税前净利润的20-23%会以现金形式于当年全部派发。这使得公司拥有一只稳定的投资团队和稳健的投资回报。
持续发展的中国业务。来自中国基金管理业务销售额贡献近年来持续上升,从2013 年的4%增长至2014 年的13%。管理层希望未来海外业务(主要是来自于中国和新加坡的业务)能持续发展,从2015 年中期客户占比管理资产的9%提升到未来的10-20%。我们认为未来合格境内有限合伙人牌照,中港两地基金互认计划以及其他的一些国内机构委托帐户将为惠理集团带来更多的来自中国的管理资产。
维持增持评级。由于公司2015 年三季度开始的管理资产规模下滑,我们相应的下调预期,2015/2016/2017 年的预测管理资产规模从原来的194 亿美元/246 亿美元/307 亿美元下调至150亿美元/180 亿美元/219 亿美元,同比分别上涨16.3%/20.1%/21/5%。因此每股盈利也从原来的0.75 港元/0.97 港元/1.25 港元下调至0.60 港元/0.65 港元/0.81 港元。我们将目标价从2015 年的盈利预测更新至2016 年的盈利预测,调整新目标价至10.33 港元,对应0.13 倍的P/AUM,目标价距离现价还有14.8%的上升空间,我们维持增持评级。