央企背景保驾护航，“新中化”资源助力公司协同开发。中国中化与中国化工联合重组后，金茂的资源协同优势进一步强化，在城市运营项目获取、产业资源落地、物业业务协同等方面落地多项成果。
深耕城市运营及物业开发，“双轮两翼”多元化发展创新业务。（1）2016-2021 年公司营收年复合增长率超25%，2022H1 营收287.45 亿元，同比提升1%，其中城市运营及物业开发占总营收87%。（2）公司坚持以城市运营为“第二增长曲线”，已在一二线城市成功打造34 个项目。2022H1 新增二级项目中城市运营贡献率达到48%，良好的政企合作有利于获取低价土储。（3）旗下的物业管理公司金茂服务营收快速增长，截至2022H1 在管面积为4550 万平，对应营收约10.97 亿元。此外，金茂已孵化形成金茂绿建、金茂资本、金茂云服等创新业务单元。
销售排名再创新高，公司土储充沛优质。（1）公司2021 年全年录得销售金额2356.03 亿元，同比增长1.9%。尽管2022 年1-11 月合约销售金额仅达1374.8 亿元，同比下降35.7%，销售排名同比去年上半年提升4 个名次至第11位。（2）较大体量的已售未结项目具备业绩增长空间，2022H1 合同负债及预收款869.65 亿元，是当期营收3 倍，销售回款率105%。（3）公司稳健拿地，2017年以来每年新增二级土储建面1000 万平以上，2021 年末总土储9323 万平，对应货值可覆盖全年销售约4 倍。2022 年共拿地10 宗，总规划建面125 万平米，均布局在一二线城市。
负债结构不断优化，融资成本逐年降低。（1）2022H1 公司剔除预收账款后资产负债率为68%，净负债率为73%，现金短债比为1.2，保持“三道红线”全绿。（2）公司持续优化债务结构，一年内到期债务占比仅24.6%，信用债、海外债大部分于2025 年后偿还。（3）融资成本自2018 年持续降低，2022H1 获取多笔低息融资，平均融资成本仅3.8%，创历史新低。
投资建议：母公司端：公司作为“两化合并”后集团唯一上市的房地产开发公司，拥有丰富的产业资源及商业资源；融资端：融资政策“三支箭”在11 月相继发出，公司将受益于宽松的融资环境，叠加央企优势将获取更低成本的融资；销售端：客户对央企产品交付信心较为充足；投资端：目前土拍市场拿地成本普遍较低。预测公司2022-2024 年营业收入达866.68 亿元/890.99 亿元/935.99亿元，2022-2024 年PE 倍数为5.7/3.6/3.4。随着融资政策宽松、需求端逐渐修复，我们认为公司无论在开发能力还是拓展能力方面均具备较大优势。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：市场恢复速度不及预期；城市运营项目拓展不及预期；政策兑现不及预期；销管费控制不及预期。