22FY 业绩下滑，长期均衡稳健发展态势不变，投资评级下调至“增持”
　　公司发布2022 年度业绩：22 年营收829.9 亿元，同比-8%；综合毛利率同比-2.8pct 至15.8%；剔除宏泰股权私有化及减值影响后，核心利润同比-39%至29 亿元，受行业下行及疫情的影响，整体业绩有所下滑。
　　考虑公司的结转资源，我们预测公司23-25E EPS 为0.17/0.18/0.21 元。
　　可比公司2023 年PE 均值9.4 倍（Wind 一致预期），考虑公司已售未结资源的毛利率相对偏低，对应未来两年结转利润的增速将有所放缓，我们认为公司合理2023E PE 为8.4 倍，调整目标价至1.64 港币（前值：7.00 港币），对应下调评级至“增持”。
　　22 年结算规模及利润率双降，期待23 年经营性业务反弹22 年受地产行业下行拖累等影响，公司各板块业务均有所下滑：1）物业开发收入747 亿元，同比-10%，毛利率15%，同比-2pct；2）物业租赁收入14 亿元，同比-6%，毛利率84%，同比持平；3）酒店经营收入11 亿元，同比-30%，毛利率30%，同比-15pct。截至22 年末，公司已售未结资源2358 亿元，对应22 年物业开发并表收入的覆盖倍数为3.1x，为公司未来两年收入端增长提供支撑，但考虑二级开发的已售未结毛利率仅为12-13%，未来利润率可能仍存在下行空间。展望23 年，随着经营环境改善，我们认为利润率较高的经营性业务将迎来明显改善，有助于平滑整体收入及利润。
　　销售排名逆市创新高，开发业务未来将更聚焦核心城市公司22 年销售金额1550 亿元，同比-27%，销售排名逆市提升3 名至第12名，销售回款率104%，同比+8pct，签约TOP10 城市均为高能级城市，贡献63%的销售，助力公司销售排名及回款率均创历史新高。22 年公司拿地力度减弱，新增权益土储179 万平，对应权益地价177 亿，同比-69%/-71%。
　　目前公司二级开发土储5250 万方，超82%位于一二线城市，土储充裕优质。
　　22 年新增土储项目均位于核心城市，充分体现公司未来聚焦核心城市的战略，公司23 年计划供货超2500 亿元，结合年初以来核心城市楼市复苏势头渐显，我们认为公司销售有望持平（即60%去化目标）。
　　财务保持稳健，融资成本创历史新低
　　截至22 年末，公司“三条红线”维持绿档水平，有息负债485 亿元，其中短债占比仅21.6%，财务水平保持稳健。公司境外债敞口占比36%，比重偏高，我们预计公司未来将进一步压缩境外债敞口。公司22 年获三大信评机构全部维持“投资级”评级，信用优势依旧。 22 年公司融资成本同比-8bps至3.90%，创历史新低，我们预计公司23 年融资成本有望保持低位水平。
　　风险提示：1）疫情影响业务开展，尤其是商务租赁及酒店运营业务；2）盈利能力和销售增速不及预期。