核心观点
公司2023 年上半年实现营业收入268.4 亿元，同比下降6.6%，主因城市运营及物业开发业务结转规模的下降；实现归母净利润4.3 亿元，同比下降83.2%。期内公司归母净利润降幅高于营收降幅主因：1、盈利能力下滑，综合毛利率由上年同期的21.7%降至16.6%；2、计提存货减值3.4 亿元，去年同期并无计提存货减值；3、金融资产公允价值收益0.3 亿元，较上年同期下降97.8%。
事件
公司发布半年度业绩公告，2023 年上半年实现营业收入268.4 亿元，同比下降6.6%，实现归母净利润4.3 亿元，同比下降83.2%。
简评
收入小幅下行，盈利能力下滑。2023 年上半年实现营业收入268.4亿元，同比下降6.6%，主因城市运营及物业开发业务结转规模的下降；实现归母净利润4.3 亿元，同比下降83.2%。期内公司归母净利润降幅高于营收降幅主因：1、盈利能力下滑，综合毛利率由上年同期的21.7%降至16.6%；2、计提存货减值3.4 亿元，去年同期并无计提存货减值；3、金融资产公允价值收益0.3 亿元，较上年同期下降97.8%。
销售排名提升，拿地聚焦核心。2023 年上半年公司实现销售金额859.5 亿元，同比提升23.0%；销售金额排行业第11 名，较上年末提升1 名。其中一二线签约额占比超过88%。回款909 亿元，回款率达106%，创历史新高。公司拿地收缩聚焦，上半年拿地金额138.4 亿元，拿地强度为14.3%，较2022 年下降1.8 个百分点；上半年新增土地储备95 万平方米，新增项目聚焦在上海、青岛、天津等城市。截至上半年末，公司二级总土地储备达4355万平方米，土地储备充足。
“三道红线”保持绿档，融资成本维持低位。截至2023 年上半年，公司继续保持“三道红线”下的绿档，国际三大评级机构均维持全投资评级；上半年平均融资成本4.51%，较2022 年上升0.61 个百分点，但仍维持低位水平。成功发行多笔低利率债券，项目融资成本进一步降低，存量债务平均期限为5.78 年，财务状况整体稳定健康。
维持买入评级，下调盈利预测及目标价。考虑到房地产市场景气度下行环境下公司盈利能力的下行，但公司资产质量较好，具备一定韧性，我们在一定程度上下调公司2023-2025 年公司EPS 分 别为0.18/0.22/0.27 元（原预测2023-2025 年分别为0.25/0.33/0.38 元）。给予可比公司2023 年平均PE 估值10x，对应目标价1.94 港元（原目标价2.29 港元）。考虑到公司背靠央企中化集团，信用风险较低，，一级开发资源储备充沛，未来业绩修复弹性较大，因此维持买入评级不变。
风险分析
公司的风险主要体现在结转不及预期、利润率下滑、房地产行业政策放松力度不及预期三个方面。具体而言：1、结转可能不及预期。公司当前可结转资源充沛，但项目进度不一，最终体现在报表端的收入将最终依赖于报告期内的交付状况，因此存在结转不及预期的风险。2、利润率可能下滑。随着近年来土地成交价格抬升，但销售价格受市场下行不利影响，行业普遍存在毛利率压缩的问题，公司也受其影响，报表端的利润率可能持续承压。3、房地产行业政策放松力度可能不及预期。可能延迟公司的销售恢复进度。