公司公布2024 年业绩：营收同比+1.9%至1052.8 亿港币；归母净利同比+30.8%至143.9 亿港币，略低于我们预期的148.0 亿港币；火电/可再生能源归母核心利润贡献分别同比+28.5%/+5.1%至46.4/92.3 亿港币，与我们预期的46.7/91.8 亿港币接近。公司2024 年合计派息1.19 港币/股，分红比例维持40%（2023 年剔除特别分红）。公司2024 年新增并网可再生能源装机7.8GW，2025 年规划新增风光装机目标为10GW。公司新能源板块分拆上市申请已于2025/3/14 日获得深交所接纳。新能源装机规模增长有望推动公司业绩提升，维持“买入”评级。
　　2H24 火电度电核心利润环比下降1.5 港仙，2025 火电盈利风险相对可控我们测算公司2H24 火电核心利润环比下降1.5 港仙至2.3 港仙，其中煤电上网电价（不含税）环比下降0.6 港仙，单位燃料成本环比下降0.1 港仙，合计减少煤电度电核心利润0.5 港仙，因此我们认为主要系2H24 除燃料外其他度电成本提升。虽然2025 年煤电年度长协电价有所下降，但2025 年初至今煤价快速下降，我们认为或抵充公司部分上网电价下降影响，火电盈利下行风险相对可控。
　　2025 年预计新增10W 风光装机，预计2025E 可再生能源核心利润同比+5.8%2024 年公司新并网风电/光伏项目装机容量分别为3646/4142MW，合计7788MW。截至2024 年底在建管理风电/光伏装机容量9856/8861MW，为2025 年公司预计新增新能源装机10GW 目标完成形成支撑。2024 年公司风电/光伏上网电价（不含税）分别同比下降5.3%/10.8%，主要系市场化比例提升及平价项目并网容量增长。2024 年风资源和光照强度同比偏弱，公司风/光利用小时数同比-4.9%/-4.4%，2025 年有望同比修复。我们测算2025年公司可再生能源核心利润同比+5.8%至98 亿港币。
　　目标价27.12 港币，维持“买入”评级
　　考虑2025 年煤电年度长协电价下降以及风光市场化推进，我们下调公司2025-26 年火/风/光上网电价，从而下调2025-2026 年归母净利预测8.2%/12.3%至145/155 亿港币，引入2027 年归母净利润预测164 亿港币。
　　参考火电/可再生能源可比公司2025E PB/PE Wind 一致预期0.74/14.3x，给予公司火电/可再生能源0.85/17.5x 2025E PB/PE（归母权益/核心利润：192/98 亿港币），较可比公司溢价考虑公司火电和新能源资产盈利能力更优，总市值折价25%以反映新能源分拆上市的潜在影响，目标市值1434 亿港币，目标价27.12 港币（暂不考虑发行对总股本影响；目标价前值：30.69港币，基于0.9/18x 2025E PB/PE）。
　　风险提示：煤价涨幅超预期，电价低于预期，分拆上市落地情况与预期不符。