投资要点：
　　24 年年报发布：公司实现主营业务收入1053 亿港元，YOY+1.9%；实现归母净利143.9 亿港元，YOY+30.8%。EPS 2.97 港元，年末派息0.691 港元。
　　2024 年归母净利润构成：143.9 亿港元=火电核心利润46.4 亿港元+收购广西贺州火电收益8.8 亿港元-火电资产减值2.9 亿港元+可再生能源核心利润92.3 亿港元-可再生能源资产减值2.0 亿港元+汇兑损益1.4 亿港元。
　　火电核心利润46.4 亿港元（23 年为36 亿港元） ，测算度电核心利润0.03港元，同比+0.006 港元。主因：（1）24 年标煤922 元/吨，同比下降65 元/吨；单位燃料成本0.276 元/度，同比-0.02 元/度。（2）测算火电度电收入0.463港元，同比-0.02 港元。
　　可再生能源核心利润92.3 亿港元（23 年为97.3 亿港元），测算度电核心利润0.177 港元，同比-0.045 港元。主因：（1）测算可再生能源度电收入0.491港元，同比-0.04 港元。（2）风光资源不佳，风电利用小时同比-120 至2331小时，光伏利用小时同比-65 至1415 小时。
　　25 年业绩简算。火电：（1）我们测算公司综合电价预计下行3 分；（2）假设25 年现货煤价中枢720 元/吨，预计公司综合标煤单价下行77 元/吨，将覆盖约2.3 分的电价降幅。（3）测算公司25 年火电度电净利约0.03 港元，核心利润48.2 亿港元，同比+1.8 亿港元（年报披露预计新增6GW 火电）。新能源：（1）假设存量机组电价因市场化电价下降2 分，存量项目业绩预计下滑8.6 亿港元；（2）新增机组度电净利中枢风电/光伏分别0.15/0.12 港元，预计增利13 亿港元。（3）测算公司25 年新能源度电净利0.157 港元，核心利润96.6 亿港元，同比+4.4 亿港元。综上合计核心利润约145 亿港元，减值维持24 年水平，归母净利预计140 亿港元，对应当前估值7x PE。
　　华润新能源IPO 申请3 月14 日获深交所受理。华润新能源拟募集245 亿元（不超过发行后总股本的30%）用于718 万千瓦新能源项目建设（其中风电417 万千瓦、光伏301 万千瓦）。我们认为，公司回A 事项获受理：一方面于行业而言体现了监管对绿电行业发展的支持，另一方面于公司而言A/H 市场估值共振，有望拉动华润电力H 估值向上修复。
　　盈利预测与估值。我们预计公司2025-27 年实现归母净利140/154/164 亿港元，每股收益为2.71/2.98/3.16 港元。参考可比公司估值，考虑公司资产优质，给予公司25 年7-9 倍PE；对应合理价值区间为18.97-24.39 港元，维持优于大市评级。
　　风险提示。装机建设不及预期，市场电价波动，煤价波动影响火电盈利，全球宏观经济变化使汇率发生较大波动。