公司2021 年实现归母净利润83.3 亿元，同比+50.3%，业绩超市场预期。公司新车销售结构优化，且受益于供给偏紧，新车毛利提升。公司保持市场份额大幅提升，库存结构持续优化。2021 年公司收购仁孚并进行经营赋能，2022年仁孚有望释放利润；长期看二手车业务有望打开空间、成为新的增长点。维持目标价89 港元，重申“买入”评级。
　　 公司2021H2 归母净利润同比+42.6%，业绩超预期。公司2021 年实现营业收入1751.0 亿元（+18.0%），实现归母净利润83.3 亿元（+50.3%）。其中，2021H2实现综合营业收入877.4 亿元（-2.7%），主要因为疫情导致的供给不足，新车销售收入实现699.1 亿元，同比-7.7%；其他业务增长稳定，售后及精品业务收入实现132.0 亿元，同比+11.6%，二手车业务实现46 亿元，同比+80%。毛利方面，2021H2 综合毛利率为11.4%，同比+2.4pcts，主要由于芯片供给偏紧带来供求关系改善，新车毛利率大幅上升至4.91%（20H2：2.93%），售后及精品业务毛利率为47.96%，基本保持稳定（20H2: 47.84%）。费用端，公司2021H2三项费用率合计为6.50%，同比+0.36pct，主要由于收入端新车销量不足带来费用率上升。2021H2 实现归母净利润46.33 亿元（+42.6%），业绩超出市场预期。
　　 2021 亮点：收购仁孚优质资产，奔驰市场份额大幅提升。2021 年，公司进行品牌结构调整，2021 年净增加39 家门店至412 家，核心品牌奔驰、雷克萨斯、宝马、丰田分别增加32、4、3、6 家。2021 年10 月，公司完成了对仁孚中国的收购，对价最终定为13.14 亿美元，其中8.86 亿美元为现金，其余为股份发行。收购完成后，中升在奔驰品牌市场份额大幅提升至约18%，在华南和华西细分市场的区域龙头地位也得到进一步巩固。公司持续优化库存结构，2021 年平均存货天数为21.6 天，同比减少1.7 天。排除2021Q4 并表仁孚中国的影响，公司2021 年平均存货天数为20.5 天，预计随着管理体系的植入，仁孚中国的经营效率存在提升空间。2021 年公司服务满足率达109%，同比+5pcts。
　　 行业缺芯缓解+仁孚经营提效带来短期业绩增长，二手车业务打开增长空间。展望未来，短期来看，随着2022 年芯片短缺问题逐步缓解，汽车销量有望增长，带动公司收入增长。另外，仁孚的优质资产并表，将从2022 年开始完整贡献利润，中升优质的管理体系、管理理念植入后，将进一步提升标的的经营质量，利润增长确定性强。长期来看，公司二手车业务增长空间广阔。2021 年二手车交易量达13.94 万台（+30.2%）。预计未来2-3 年，二手车业务将有望保持20%-40%的同比增长。结构方面，公司追求对零售、本品二手车的结构优化。
　　2021 年二手车本品业务占比为67.2%，同比+6.2pcts；二手车本品零售占比为20.2%，同比+10.2pcts。2021 年公司二手车贡献了总毛利的2.6%，长期来看或贡献与新车业务规模相近的毛利规模（20%以上）。
　　 风险因素：芯片供给严重紧缺；疫情、宏观经济等因素带来豪车消费不及预期 投资建议：公司2021 年归母净利润83.3 亿元，同比+50.3%，业绩超出预期。
　　公司新车销售结构优化，且受益于供给偏紧，新车毛利提升。公司保持市场份额大幅提升，库存结构持续优化。2021 年公司收购仁孚并进行经营赋能，2022年仁孚有望释放利润；长期看二手车业务有望打开空间、成为新的增长点。上调公司2022/23 年EPS 预测至4.27/4.91 元（原预测为3.82/4.48 元），当前公司股价51.65 港元，现价对应2021/22/23 年PE 12.4/10.1/8.8 倍。给予2022年17 倍PE，维持89 港元目标价，重申“买入”评级。