净利润强劲增长50%,新车销售结构上升,毛利率创新高
中长期新车增长基础扎实,高盈利的售后韧性强,新业务二手车空间大
上调2022-23E净利润预测7.6%/5.3%,提高目标价至92港元
　　业绩强劲增长，新车销售结构提升，毛利率创新高
公司2021年净利润同比增长50.3%至83亿元人民币，比市场预期高6.6%；收入同比增长18%至1,751亿元人民币；毛利率同比提升1.5ppt至10.5%，创历史新高，其中下半年毛利率高达11.4%。业绩亮点：1）新车业务：新车销量同比+5.5%至53万辆，其中豪华品牌同比+8.7%至30万辆，占比56.7%再创新高，下半年占比54.4%。新车收入同比+13.5%，豪华/中高端品牌ASP分别同比+7%/+3.8%至36万/15万元人民币，均创新高；新车毛利率同比+1.4ppt至4.4%，下半年环比+1.1ppt至4.9%，得益于并表仁孚、市场供需偏紧，奔驰/雷萨/宝马毛利率提升，及提升库存管理。2）售后业务：售后收入同比增长21%，售后毛利率同比回升0.8ppt至48.1%，上下半年毛利率平稳。3）增值服务：利润可比口径同比+20%至35亿元人民币，增速重回20%+，金融渗透率提升6.3ppt至67.1%。4）二手车：交易量同比强劲增长30.2%至14万辆，本品业务占比+6.2ppt至67.2%。5）经营效率：排除四季度并表仁孚影响后，可比存货周转天数减少2.8天至20.5天，资产负债率下降8.4ppt至52.4%，ROE提升2.2ppt至24.9%，销售/管理/财务费用率合计6.2%，同比持平，下半年环比提升0.6ppt至6.5%。
　　新车增长基础扎实，售后韧性强，二手车空间大公司中长期的增长基础扎实。1）行业景气度。高端车市场今年有望维持双位数增长，公司是中国最大豪华车经销商，中长期增长潜力大。2）渠道布局。公司的渠道网络布局多数在一线或高线城市，属于人口净流入区，持续受益于消费升级。3）竞争格局。豪华车品牌的资源逐步向龙头经销商集中，令龙头市占率提升。龙头的资金成本优势明显，更容易通过兼并收购来扩张，获得区域性的垄断，其次通过大规模集中采购，更容易控制成本。4）供求关系。厂家对供需的节奏把握比以前更准确，经销商的利润率波动性减弱，稳定性在提升。5）业务结构。利润占比高（64%）、高盈利能力的售后业务增长的韧性强，空间大的二手车已成为新增长点。
　　上调2022-23E净利润预测7.6%/5.3%，提高目标价至92港元上调2022-23E净利润预测7.6%/5.3%，反映市场扩张能力增强，豪华车占比增加提升盈利能力。上调目标价8.2%至92港元，相当于19.1x 2022EP/E（维持）。风险因素：疫情加剧；行业景气度和宏观经济不及预期。