中國海洋石油（以下簡稱中海油）為中國最大的海上原油及天然氣生產商，亦為全球最大之獨立油氣勘探及生產集團之一，主要業務為勘探、開發、生產及銷售原油和天然氣。公司於1999 年8 月成立，中國海洋石油集團有限公司直接和間接持有中海油65.21%的股權。中國海洋石油集團有限公司是國務院國有資產監督管理委員會直屬的特大型國有企業，因此國務院國資委才是中海油的實際控股人。2001 年2 月，中海油在紐交所和香港聯合交易所掛牌上市，2013 年，中海油在多倫多證券交易所掛牌上市。2021 年1 月，中海油被美國政府列入涉軍企業名單。同年10 月，中海油美國存托憑證（ADS）於紐交所退市。今年3 月31 日，中海油選擇回歸A 股上市。
行業背景
今年2 月24 日，俄烏戰爭爆發。當天紐約市場原油期貨自2014 年9 月以來首次超過每桶100 美元。地緣危機加劇、歐美對俄羅斯的制裁接踵而至、OPEC+石油產量增幅低於與盟國協議的增幅、美國原油庫存不及市場預期，以上種種因素致使油價處於長期震盪的局勢。當前油價已處於歷史高位。市場預計未來三年原油需求仍會大幅增長，全球或將長期面臨原油緊缺的局面，因此油價在未來幾年或將持續高企，利好中國石油企業，尤其是龍頭油企。
2022 年，中海油作為後起之秀，以15.3769%的資本回報率力壓同行，迅速恢復至2015 年的水平。中國石油化工股份（00386.HK）和中國石油股份（00857.HK）的資本回報率自2021 年衝高 後逐步回落。中國石油化工股份（00386.HK）和中國石油股份（00857.HK）當前的資本回報率分別是9.8606%和8.1325%。
優勢
當前估值尚有大幅增長空間
2021 年，中海油錄得營收2,461.11 億人民幣（元，下同），同比增加58.4%；實現淨利潤703.07億元，同比增長181.7%，其中，石油產量為4.52 億桶，同比增長8%；天然氣產量為7006億立方英尺，同比增長11%。2021 年，中海油實現油氣淨產量5.73 億桶油當量，同比增加8.5%，超過2021 年初既定的目標---5.45-5.55 億桶油當量，創歷史新高。公司計劃2022-2024年產量目標分別為6.0-6.1 億桶油當量、6.4-6.5 億桶油當量、6.8-6.9 億桶油當量，三年複合增長率高達6.3%。 2021 年，在通貨膨脹疊加OPEC+減產的大背景下，國際油價震盪上行，中海油全年平均實現油價每桶67.89 美元，同比增長65.7%；天然氣平均實現價格每千立方英尺6.95 美元，同比上漲12.6%。值得關注的是，2021 年，中海油的桶油成本為每桶油當量29.49 美元，長期維持在歷史較低水平，看好中海油強勁的成本控制能力，預計隨著油產量保持高速增長的同時，當前估值尚有大幅增長空間。
堅持綠色低碳，積極布局新能源
在“碳中和”的大背景下，傳統石油公司積極尋求業務轉型，一方面需要大力發展脫碳技術並加大天然氣業務佔比，另一方面迎合“碳中和”政策需求，積極布局新能源。過去十年，石油銷售作為中海油銷售佔比最大的業務板塊，業務貢獻量常年處於70%以上。近年來，中海油將經濟重心不斷傾斜至天然氣業務，加大在天然氣領域內的投資力度。據悉，公司致力於推動油氣田開發全過程節能減碳，推進海上二氧化碳捕捉與封存（CCS） 和二氧化碳捕集、利用與封存技術（CCUS）示範工程項目，不斷提升天然氣產量佔比。中海油持續推進天然氣業務，計劃提升天然氣佔總產量比重，由當前的19%到2025 年提升至30%以上。看好中海油具備海上建設及運營優勢、豐富的海上生產作業和管理經驗，預計未來十年中海油可大幅提高天然氣產量佔比，穩步推動岸電工程，提高低碳生產水準。
劣勢
油價和美元長期震盪
中海油的業績主要受原油產量和原油價格影響。產量方面，中海油預計其原油產量在未來三年的複合增速高達6.3%，因此原油價格成為左右其業績的重要因素。紐約市場原油期貨（WTI）以美元計價，而美元指數與油價多數情況下呈現反向關係。換而言之，原油價格上漲帶來的通脹壓力會讓美元持續承壓，而美元貶值的直接後果就是以美元計價的原油價格會隨即上漲。然而美國通貨膨脹日益嚴重，其十年期國債收益率自2018 年以來首次升至3%。
今年4 月2 日，美元指數（DXY）一度逼近104，創近20 年來最高價位。美聯儲由鴿派轉至鷹 派，加息步伐逐步加快，美元隨著縮表幅度增加不斷強勢。預計油價和美元將在未來幾年產生巨大的博弈，長期處於震盪狀態。考慮到美元大幅升值對美國經濟出口帶來的抑制作用，不排除美聯儲後續會出台相關政策抑制美元的增長。
2017 年至2019 年，隨著油價增長，中海油的股價和油價的走勢高度契合。2020 年，隨著油價進入下行週期，中海油的股價隨即跌至低位。2021 年1 月8 日，中海油被美國政府列入涉軍企業名單。同年2 月26 日，紐交所宣布啟動對中海油的摘牌程式。同年10 月，中海油美國存托憑證（ADS）於紐交所退市。因此當2021 年油價一路高歌猛進時，中海油未能走出被美國制裁的陰霾，股價持續走弱。今年3 月31 日，中海油宣布回歸A 股上市，成為繼中國石油（601857.SH）之後的第三間回歸Ａ股的石油公司，募集資金高達350 億人民幣，創今年A 股集資規模最大的IPO。今年4 月21 日，中海油上市首日股價一度上漲44%。值得關注的是，自2022 年起，中海油的股價和油價回歸至高度正相關的關係，走勢再度契合。今年3 月8 日，美國總統拜登正式簽署對俄能源進口禁令，隨著俄烏衝突進一步升級，歐美對俄羅斯實施的能源制裁不斷加劇。今年5 月4 日，歐盟公布針對俄羅斯的第六輪制裁措施，宣布將於半年內逐步禁運俄羅斯石油。種種制裁下，油價因供需失衡而不斷創下新高。俄羅斯是全球第三大石油生產國，歐盟成員國歷來是俄羅斯原油的最大買家，歐盟對俄羅斯石油的制裁短期內很難一蹴而就。 2020 年油價崩盤對中海油的股價造成嚴重打擊。當前油價高企的局面尚未確定是否能延續，種種制裁下，俄羅斯經濟是否會全面崩盤，抑或歐盟選擇讓步尚不得知。中海油當前面臨的最大的不確定性是油價是否會崩盤，而致使歷史重演。
機會與挑戰
今年2 月28 日，中國國家統計局發布2021 年國民經濟和社會發展統計公報，公報顯示，2021 年全年煤炭消費量增長4.6%，原油消費量增長4.1%，天然氣消費量增長12.5%，電力消費量增長10.3%。2021 年，煤炭消費佔能源消費總量的56%，石油消費佔能源消費總量的19%，天然氣僅佔能源消費總量的8%。天然氣作為較為穩定的清潔能源，其二氧化碳排放強度相對於煤炭和石油而言比較小，“碳中和”政策推動下，預計石油和煤在能源消費結構中的比例將逐漸減少，反之天然氣的份額會逐漸增加。看好中國未來天然氣需求將持續大幅增加，中海油面臨的最大的機會和挑戰是如何大力發展其天然氣業務以減少對原油的依賴。
投資建議
看好中海油當前估值尚有大幅增長空間，首予中海油“優於大市”評級，目標價為15 元。
預計公司2022-2024 年實現歸母淨利潤分別為800 億元/920 億元/1,104 億元，按年增長13.76%/15%/20%；建議逢低買進，長期持有。