事件：公司发布2021 年度报告，报告期内实现营业收入1078.35 亿元，同比上涨50.2%，实现归母净利润76.13 亿元，同比下降5.2%，实现核心归母净利润72.84 亿元，同比下降9.2%。
　　利润率仍承压，费用管控持续优化。2021 年公司营收增速50.2%，保持快增趋势；年内净利润同比增长3.6%至123.27 亿元，归母净利润、核心归母净利润增速分别为-5.2%、-9.2%，利润与营收增速存在差异主要源于，1）行业政策调控影响下，结算毛利率有所下滑；2）其他收入及收益同比下降34.6%；3）作为投资收益的应占合营联营业绩同比下降64.3%。利润率方面，期内公司实现毛利率19.3%，同比-2.5pct，归母净利率7.1%，同比-4.1pct，核心归母净利率6.8%，同比-4.4pct，受行业整体阶段性调整影响，利润率仍然承压；截至期末录得合同负债778.2 亿元，同比+4.3%，覆盖2021 年营收的72.2%。费用率方面，期内三费/营收为6.2%，同比-1.7pct，销管费用/当期销售金额为2.5%，同比+0.3pct，财务费用/当期营收为0.5%，同比-0.4pct，费用管控持续优化。
　　持续深耕一二线，商业规模与运营双向发力。期内公司实现销售金额2473 亿元，同比+7.1%，完成年度销售目标2650 亿元的93.3%，目标基本达成；录得销售回款率97.2%，保持行业上游水平；实现销售面积1448.7 万方，同比-5.8%；实现销售均价17067 元/平，同比+13.8%。拿地方面，期内公司拿地面积1170 万方，同比-10.7%；拿地金额876.6 亿元，同比-4.2%，对应可售货值2056 亿元，新增可售货值一二线占比达到84%，持续聚焦一二线；楼面价7505 元/平，同比+7.4%，楼面价/销售均价44%，同比-2.5pct；拿地金额/销售金额35.5%，同比-4.1pct。根据推盘计划，2022 年总可售货值约3600 亿元，其中一二线占比81%。整体来看，公司投资较为积极，年内新进入8 个城市，全年各区域均有斩获，全国化布局逐步深化。2022 年，公司于北京一批次土拍中以14.07 亿元成功获取顺义一宗地，为唯一拿地民企，随后于合肥一批次土拍中报名参拍多块土地，从侧面体现公司较高的财务安全边际。2021 年末，公司土储面积5250万方，其中一二线城市占比达到87%。商业方面，期内租金收入10.26 亿元，同比增长73.7%，录得平均出租率93.5%，在营项目14 个，在营总建面89 万方，年内新开业恒基·旭辉天地等6 个项目，开业率均在90%以上，截至2021 年末共储备商业综合体项目31 个，总建面278 万方（包含写字楼），年初提出的三年租金50%复合增长目标存在有效支撑。代建方面，截至今年3 月，旭辉建管合约总面积280 万方，预估代建费达到4.7 亿元，自2021 年初成立旭辉建管后，代建业务顺利起步。
　　融资渠道维持畅通，三道红线顺利入绿档。期内公司融资成本录得5.0%，较2020 年底下降0.4pct，其中新增融资成本约4 %，平均债务账期4.5 年，较2020 年末加长6 个月，一年内到期债务占比16%，债务结构较为良好。2021 年，公司三次成功发行公司债，合计63.23 亿元，最低利率3.9%，为同期可比最低，成功发行9.19 亿境外美元债，最长期限7 年，最低利率4.375%；2022 年，新增1.5 亿绿色美元债、10 亿元中期票据（利率4.75%），3 月与平安银行签订50 亿元并购融资专项合作，逆势打开境内外融资通道；整体来看，公司融资通道畅通、融资成本较低，安全边际较高。三道红线方面，公司资产负债率（扣除预收款）69.7%，同比下降2.8pct；净负债率62.8%，同比下降1.2pct；现金短债比为2.62，顺利进入绿档。
　　投资建议：我们预测公司2022-2024 年归母净利润分别为86.08/95.94/104.25 亿元，同比增速+13.1%/+11.5%/+8.7%，对应EPS 分别为0.98/1.09/1.19 元。当前股价对应2022-2024PE 为3.49/3.13/2.88 倍，维持买入评级，目标价7.20 港元。
　　风险提示：行业销售景气度下滑超预期；政策调控收紧超预期