售电量上升促营收增长，高煤价使净利承压
　　华能国际于 7 月 28 日发布 1H21 业绩：1H21 营收/归母净利为 951/40 亿元，同比+20.2/-26.1%。公司 1H21 主要经营数据包括：1）发电量/售电量同比上升 22.9/20.8%；2）平均上网电价达到 418.8 元/兆瓦时，同比增长 0.5%；3 ） 单位燃料成 本 250.3 元 / 兆瓦时 ， 同 比 增 长 21.2% 。 我 们 下 调2021/2022/2023 年归母净利预测至 62/65/71 亿元，反映煤价预测上调至700 元/吨；鉴于高煤价压力以及华能可再生能源转型需要面临挑战，我们采用 0.42x 2021E P/B，较当前历史 PB 均值 0.73 倍低 1.5 个标准差，下调目标价至 4.29 港币，维持“买入”评级。
　　用电需求增长促进发电量提升，煤炭供给紧张造成煤价压力公司 1H21 完成发电量/售电量 2,207 亿/2,079.3 亿千瓦时，同比增长22.9/20.8%，主要系 1H21 全社会用电需求同比高增 16.2%，带动发电量大幅提升。公司电厂所属区域中，广东、重庆、福建等十地发电量增长超过20%；公司 2Q21 售电量为 1029.2 亿度，同比增长 12.51%，较 1Q21 增速（30.2%）放缓。1H21 国内外煤炭供给偏紧，导致煤价中枢上移，秦皇岛动力煤 Q5500 市场均价 807.4 元/吨，同比上升 49.5%。在高煤价形势下，公司 1H21 单位燃料成本达到 250.3 元/兆瓦时，同比增长 21.2%，总燃料成本合计 573.8 亿元，同比上升 40.5%。
　　向新能源转型进行时，建成目前国内最大海上风电项目公 司 1H21 新 增 风 电 / 光 伏 装 机 470/190MW （ 公 司 全 年 指 引 ：
　　5,586/2,758MW），截至 1H21 末，公司控股装机 1.14 亿千瓦，其中风电8,601MW（含海上风电 997MW），光伏 2,702MW，清洁能源装机占比提升2.9 个百分点至 21.1%。2021 年 6 月 29 日，华能如东海上风电全部建设完成，总装机 700MW，系目前国内最大海上风电厂，该项目经理马强当日回应科技日报记者问时称计划今年 7 月底全部并网发电。公司 1H21 风电/光伏净利人民币 25.2 /3.3 亿元，合计占国内发电净利的 58%，随着公司风光装机不断提升，我们预计其利润结构将持续优化。
　　风险提示：煤价上行，资产减值规模扩大。